欧洲稳定机制预示欧元后市坎坷

　　近期，对欧元影响最为深远的事件非欧洲稳定机制(ESM)架构敲定莫属，但这一“永久性”危机救助机制能否有效替代目前运行的欧洲金融稳定基金(EFSF)值得怀疑。

　　2010年上半年，伴随主权债务危机的蔓延，欧元对美元快速下跌，市场一度传闻欧元区即将解体。危难之际，欧盟联合国际货币基金组织推出了总额为7500亿欧元的救助机制，其中，4400亿欧元的资金由欧元区成员国提供担保的欧洲金融稳定基金(EFSF)筹集，但为了确保获得AAA的评级，EFSF的实际有效贷款能力约为2500亿欧元。作为一项临时性的危机应对机制，ESFS将于2013年6月到期。

　　然而EFSF并未遏止欧洲主权债务危机的蔓延，在希腊和爱尔兰接受借助之后，若葡萄牙或西班牙等国申请援助贷款，EFSF很可能迅速枯竭，为此，部分欧盟成员国希望尽早扩大ESFS规模，并设计一套永久性的危机救助机制——即ESM。

　　几经周折，今年3月的欧盟春季峰会终于就ESM基本达成一致。ESM的有效融资能力为5000亿欧元，为了在发债融资时获得最高信用评级，其认缴资本将达到7000亿欧元，其中800亿欧元为实际到位款项，余下的6200亿欧元包括欧元区国家承诺可随时支付的款项和担保。ESM将取代2013年6月到期的EFSF。

　　表面上，ESM解决了EFSF可贷资金量小、存续期短等重大缺陷，但在实际执行中，ESM很难充分发挥作用。

　　ESM的资本总额虽然很高，但实际筹集难度仍然很大。原则上，如果800亿欧元的初始资本金耗尽，ESM可以要求各成员国立即提供资金，但这并不能保证所有成员国都有足够的实力和意愿承担义务。举例来说，意大利在ESM中的份额接近18%，但其公共债务占GDP比重高达118%，IMF预计2013年可能上升至120%。如果发生比希腊和爱尔兰危机更为严重的事情，意大利需要分担很大一部分责任，但意大利的能力和意愿都存在很大疑问。

　　如果意大利这类国家在提供资金的过程中出现波折，必然给其他国家，特别是德国——这一欧元区的核心稳定器，造成巨大的压力。德国一直对扩大援助持保留态度，在ESM诞生的最后关头，也正是应德国的强烈要求，才将800亿欧元首付款的筹资期限由4年延长至5年。可以想象，一旦其他欧洲大国不能按照约定提供资金，指望德国承担重担是非常不现实的。

　　无论是现在的EFSF还是未来的ESM，都是一个资金链绷得很紧的制度安排。即使ESM能够为“问题国家”提供足够的资金支持，但履行贷款承诺意味着各个成员国需要对国内财政预算进行修改。在通胀加剧、经济复苏缓慢的背景下，为了他国的稳定而不得不削减国内福利开支时，各国内部绝对不会缺少争议。最近的一个例子就是关于EFSF的规模调整问题，由于德国的强硬态度，3月24日的欧盟峰会最终没能就扩大EFSF达成协议，只好延期至夏季峰会再做讨论。德国作为欧元区核心大国，在出资问题上都如此“小气”，不难想象意大利、西班牙等较“穷”的国家在需要出资时将是一番什么景象。

　　此外，欧洲的高负债国根本不可能在3、5年内有效降低整体债务规模，最好的结果是依*紧缩财政压缩每年的赤字规模，这就决定了欧洲的主权债务问题不可能在短期内完全解决。而EFSF和ESM在设计上的先天缺陷也很难在高负债国出现支付困难时确保市场稳定。

　　上述的一切都决定了欧洲主权债务问题将在很长的时间里成为悬在欧元头上的一把利剑。尽管近期欧元走势十分强劲，年初以来对美元升值幅度高达7%，但从长期来看，欧元仍然很难摆脱在汇市博弈中的被动地位；从短期看，认为欧元已经确立了年内整体的上行趋势也为时过早。后市欧元料将仍以震荡为主，向上挑战1.50的概率较低，近期主震荡区间料在1.38-1.45之间。