美元贬值不必夸大

　　美联储近日宣布购买万亿美元债券、财政部启动万亿美元“有毒资产”收购计划，市场上美元贬值预期升温，并对美元资产忧心忡忡。但观察人士指出，对此应客观看待，中短期内美元可能不会像市场所担心的那样疲弱，而且美联储和财政部的举动短期内对中国外汇储备是有益的。

　　美国债券收益率走低并不意味着美元汇率将会持续走低。考察过去10年美元指数与美国国债收益率之间的关系，可以发现二者之间存在阶段性的短期正相关，但难以找到趋势性的正相关关系。不仅是债券，美元与股票等其他资产之间也不存在长期联动关系。究其原因，主要是因为影响美元汇率的不仅仅是资产收益率。长远来看，美元汇率基本由美元汇率政策决定，而后者服从于美国的国家利益。

　　美联储通过购买债券投放大量基础货币并不表明美元已经彻底泛滥。因为经济的去杠杆化进程还没有结束，金融机构的资金运用还比较谨慎，倾向于将其存放在准备金账户中。上周，市场对美联储通过短期资产支持证券贷款工具提供首轮融资反应冷淡，能否带动个人和小型企业信贷成本下降有待观察。与此同时，从历史上看，每当出现重大危机时，美元货币乘数均会显著下降，在当前百年一遇的危机面前，货币乘数能否像2001年那样强劲反弹尚存疑问。

　　同时，其他央行也在实行宽松货币政策，并不支持美元持续单边贬值。除美联储外，英国和日本也已宣布购买国债或增加国债购买计划。欧元区、加拿大、澳大利亚等央行也会继续放松货币政策。无论是降息还是购买债券，都会对本币造成一定的贬值压力，这也限制了中短期内美元的贬值空间。此外，考虑到美国经济有望在所有发达经济体中率先反弹，这有助于改变市场对美元汇率的预期。

　　再从2008年年中美元反弹情况来看，资金从新兴经济体流出、资金避险需求大增等因素是美元大幅上扬的主要原因，美元已经成为市场风险偏好情绪的风向标之一。当前，美国等国的信用债券收益率依然处于高位，宏观经济数据也没有明显好转，避险情绪不会很快消失，很难说美元汇率会一贬到底。

　　从对中国外汇储备的影响来看，短期内美联储债券购买计划对外汇储备市值（美元计价）是有正面影响的。首先，美联储购买国债导致国债收益率创出罕见跌幅，相应的是国债价格大幅上扬，持有美国国债会产生资本利得；购买其他债券也具有类似的效应。其次，上周美元大幅贬值对应的是欧元、日元等汇率升值，由于我国公布的外汇储备以美元计价，非美货币资产结转为美元时市值会上升，有助于提升外汇储备市值。

　　第三，美联储和财政部的购买行为甚至提高了抵押支持证券、机构债等资产的安全边际。当然，美国债券利率下降将增加外汇储备再投资和新增投资的利率风险。

　　不过，长远来看，外汇储备的确面临缩水风险，因为如果未来通胀再起，债券资产将会“跌价”，而且全球经济再平衡、其他经济体实力上升、人民币等货币的崛起等诸多因素都将决定了美元贬值的长期趋势以及美元国际地位的衰落，美元贬值将会导致美元储备的实际购买力下降。因此，从外汇储备保值的角度来看，推进储备资产适当多元化和人民币国际化乃是长久之策。