美国新一轮QE影响力将显著打折

　　三季度以来，全球经济复苏正在经历2008年经济危机以来最低迷的阶段。与此同时，要求主要央行采取行动的呼声渐渐高涨，其中最令人期待的无疑就是美联储的新一轮QE政策。然而，虽然前两轮QE对于稳定金融市场和刺激经济反弹发挥了重要作用，但在全球普遍爆发债务危机的形势下，新一轮QE对实体经济的影响力将会大打折扣，对金融市场的刺激作用也将局限在短期影响。因此，即使美联储推出QE3，在短期影响过后，美元仍然会因避险因素而走强。
　　
　　目前实施QE的环境与前两轮相比已发生较大变化。在前两轮QE实施时，全球经济正经受金融海啸和欧债危机的冲击，市场情绪极度恐慌，流动性接近枯竭，实体经济收缩，迫切需要外部流动性的注入以缓解危机，正是在这种形势下，QE可谓正中市场下怀。但现阶段，并不存在极度恐慌与流动性枯竭的问题，而是在债务压力下，实体经济没有需求导致经济低迷，很难通过单纯的注资予以解决。
　　
　　以历史的观点来看，多数经济危机都与过度负债有关，而一旦经济减速，债务问题就会“水落石出”，成为经济复苏的绊脚石。在债务最终得到修复前，很难通过外力刺激实体经济的需求。
　　
　　日本就是最好的例子，经历了80年代高投资高负债阶段后，随着90年代初泡沫经济崩溃，日本陷入债务深渊，从政府到民间部门都被债务大山压得喘不过气来。为了刺激经济，日本在发达经济体中最早采取了量化宽松政策，即由央行直接购买国债，而且规模不断扩大，但日本经济并没有明显起色，反而经历了“失去的十年”，企业投资意愿低迷，消费不振。实际上，日本经济时至今日也没能走出债务压力的阴影。日本的例子表明，在负债率超越临界点后，单纯的向金融市场和实体经济注入流动性，并不能起到拉动需求和投资的作用。
　　
　　不仅日本，拉美在80年代初爆发债务危机后，也经历了失去的十年，直到2000年后才走出低谷。因此笔者怀疑，以美国次级债泡沫破灭和欧洲主权债泡沫破灭所引发的本轮债务危机，也会导致欧美经济进入长期低速通道。其中，由于欧洲的情况将比美国更差，甚至出现欧洲版“失去的十年”。
　　
　　因此笔者认为，即使美联储实施QE3，其效果较前两次也会弱得多，QE或许可以稳定金融市场，但很难刺激实体经济复苏，而且在政府、居民的资产负债表远未修复之际，新一轮QE或许将被债务深渊所吞没。
　　
　　不过，对金融市场而言，影响就将另当别论。在前两轮QE推出前后，我们看到有趣的共同现象，即市场的风险偏好回升，美元汇率出现下跌，非美货币、大宗商品、贵金属和股市普涨，但美元的跌势难以持久，在QE热度过后，市场的焦点很快被拉回基本面，糟糕的经济形势迫使投资者继续买入美元进行避险。
　　
　　假使真的有新一轮QE，那么这一次很可能也不会例外。在近期高涨的QE预期下，我们已经看到美元下跌而非美货币反弹，大宗商品价格也在上涨，预计在QE3推出之后，美元将会经历一段疲软期，但随着市场意识到新一轮QE仍然不能提振经济之后，市场会重新开始买回美元，抛出风险资产。
　　
　　同时，在欧美经济形势前景上，由于美国较大的制度弹性，较年轻的人口结构和美元在货币体系中不可动摇的核心地位，会导致美国经济较欧洲而言要相对理想，欧洲将陷入停顿，美国则是温和扩张，经济前景的差异，也会在较长时间内支持美元走势。不论新一轮QE推出与否，很可能都只会在中短期内打压美元表现，但难以从根本上撼动自2008年起美元进入的新一轮强势周期。