汇率弹性加大不改人民币稳定格局

　　从4月12日起，人民币汇率缓步升值趋势发生了根本性的逆转。5月27日，人民币对美元中间价回到年初的比价。从4月中旬开始，人民币汇率弹性已经显著增大，其弹性系数相当于前期的1.7倍。央行近期之所以能够短时间内达到货币信贷政策的调控效果，人民币在合理均衡水平上的基本稳定是一个不可或缺的重要条件。可以建立两种人民币汇率指数，以推动汇率形成机制改革。

　　形成“倒V形”行情

　　5月27日，人民币对美元中间价下调至6.8281，回到了1月4日今年首个交易日的比价，成为年内汇价的最低点。本轮人民币汇率的下调，起始于4月12日。这一天，胡锦涛主席在核安全峰会上，会见美国总统奥巴马时指出，人民币汇率形成机制的具体改革措施需要根据世界经济形势的发展变化和中国经济运行情况统筹加以考虑。从这一天起，人民币自年初以来的缓步升值趋势发生了根本性的逆转。

　　今年前65个外汇交易日，即1月4日至4月12日，人民币累计升值22个基点。此后，4月13日至5月27日，32个交易日人民币累计下调21个基点。人民币汇率走出了一波典型的“倒V形”行情。但是，其后半个倒V字的斜率远远大于前半个倒V字。这意味着：从4月中旬开始，人民币汇率弹性已经显著增大，其弹性系数相当于前期的1.7倍。

　　2009年初回归盯住单一美元以后，人民币保持在底部6.8399和顶部6.8201的箱体内波动，汇率波动的中值为6.8281。5月27日，人民币汇价首次与人民币汇率中值一致。这表示：经过4月中旬以来的下调，人民币汇价已经回归到了人民币的价值重心。若再以2009年以来的汇价为样本作简单线性回归，则年末人民币汇价应该不会击破上述箱体的顶部。因此，从技术层面来分析，今年下半年，在汇率弹性增大的同时，人民币稳定的格局将不会发生改变。

　　人民币汇率趋于合理均衡

　　从年初开始，我国政府领导人和有关政府部门在全国人大会议举行的记者见面会等一系列正式的公开场合中表示，“人民币汇率没有低估”。“目前从国际收支、外汇市场供求等方面看，人民币汇率趋近于合理均衡水平”。

　　笔者认为，当前的人民币汇率水平并非金融危机期间一种特殊的汇率政策安排。因为我们在央行一季度《中国货币政策执行报告》中根本查不到此类表述和理论分析，所以，这只能是某些人的即兴观点。

　　央行近期之所以能够短时间内达到货币信贷政策的调控效果，人民币在合理均衡水平上的基本稳定是一个不可或缺的重要条件。其理由：一是降低了人民币升值的市场预期，遏制了国际“热钱”的流入，增强了货币政策的灵活性。国家外汇管理局近日公布的“应对和打击‘热钱’流入专项行动取得阶段性成果”报告显示：从2010年2月开始，截至目前已查实涉嫌违规案件金额73.5亿美元，仅占累计排查金额4400多亿美元的1.6%。尚未发现境外“热钱”有组织、大规模流入境内。二是有效地调节了外资结构。国际货币基金组织在近日发表的4月份《亚太地区经济展望》报告中指出：自去年底以来，流入亚洲的大部分外资是“实实在在的资金（real-money）”，而不是“杠杆(leveraged)资金”。这或许是今年股市楼市调整没有带来国内金融市场动荡的主要原因。

　　人民币汇率弹性增强

　　4月份以来，随着希腊主权债务危机加深，美元急剧升值。人民币汇率弹性增强。但是，笔者认为：美元升值对人民币稳定的压力将趋向缓和。

　　按照2009年的购买力平价，欧元对美元未来的最大跌幅不应超过6.6%。英镑回升的条件已经具备：第一，在1986至2010年的24年间，英镑对美元形成4个大底。最低的底部是2009年1月23日的1.3668。按照今年5月27日的1.4474汇价计算，则未来可能的最大跌幅应该在5.6%。第二，在本轮金融危机期间英镑下跌的3个关键时点上（金融危机发生期的2007.11.9、金融危机修复期的2009.8.5和今年年初2010.1.19），英镑对美元汇价分别在2.0948、1.6964和1.6372，分别高于当前（2010.5.21）汇价45.0%、17.4%和13.3%，因此，英镑汇率的上升压力将大于其进一步下跌的压力。其次，我们运用非对称CARCH模型测得的美元指数压力应该在87.29。因此，美元升值压力将放缓。这有利于人民币汇率稳定。

　　汇率指数建设是人民币汇率形成机制改革的重要方面。可以建立两种人民币汇率指数：其一，是固定权重的人民币汇率指数，类似于美国ICE期货交易所的美元指数；其二，是贸易权重的人民币汇率指数，类似于美联储备编撰的美元指数。前者可以作为我国外储币种结构的调节工具，后者可以用于贸易政策的制定。