美元中长期弱势难改

　　上周末爆出的“迪拜世界”债务危机问题使得市场风险规避情绪高涨，美元快速从一年多低位附近反弹；不过当市场恐慌情绪渐渐平复，美元似乎也重归弱势。研究员认为，迪拜世界的债务危机虽然短期内对美元构成利好，但是中长期内可能会延缓全球宽松政策退出的步伐，因此美元的弱势仍将继续。

　　迪拜危机带来扰动

　　上周末爆发的迪拜世界债务危机一度刺激美元快速反弹，不过，中证证券研究中心认为，迪拜危机对美元短多长空。从短期来说，理论上，避险情绪上升可能在短期内带动资金回流发达国家，特别是提振美国国债市场，但是从事件发生后美国2年期国债和10年期国债走势看，美国国债并未因此受到明显影响。同时，美元26日大涨0.6%的重要背景是25日美元大跌1.1%，因此迪拜危机导致美元大涨的说法并不具有完全说服力。而27日美元指数虽曾一度上升超过1%，但随后涨幅回落至0.12%，显示避险情绪已经得到缓解和释放。

　　该事件的发生将促使各国政府更加警惕可能继续出现的资产泡沫危机，预计该事件将使美联储更加谨慎地考虑“退出”，联储内部反对激进退出的声音将更加理直气壮；预计即将到来的欧洲央行政策会议将对撤除紧急援助经济措施持较为保守的态度。预期美国政策最早退出的时间可能在明年第三季度，而欧洲可能会更晚。因此从中期来看，美元将受到更长时间的压制，短期的恐慌性美元买盘将很快让位于中期的继续看空美元。

　　美元下跌动力仍在

　　如果以美元指数来表示美元汇率的强弱，很明显当前的美元处于下跌趋势之中。从2009年3月4日的高点89.62跌至11月25日的74.17点，9个月的时间内，美元指数下跌了17.2%。虽然近几个交易日有所反弹，但是指数仍处于一年多以来的低位区域。

　　那么，决定美元下跌的逻辑是什么？社科院世界经济与政治研究所国际金融室副主任张明认为，国际收支逻辑和利率平价引申出的套息交易逻辑决定了美元的弱势地位。

　　张明表示，首先，由于美国存在持续的经常账户赤字，经常账户赤字的实质是美国人不断向其他国家举债，因此经常账户赤字的累积会造成美国对外净债务的上升。当美国对外净债务超过一个阀值（例如对外净债务达到GDP的60％），外国人就会怀疑未来美国的偿债能力，从而拒绝继续为美国提供融资。因此，美国就不得不通过美元贬值来改善经常账户赤字、缩小对外净债务。

　　其次，次贷危机爆发后，美元套利交易（Carry Trade）已经成为主导金融市场层面美元汇率波动的主要因素。由于目前美元基准利率相当低，导致机构投资者大量借入美元，在市场上兑换为其他货币后，投资于其他国家金融市场，以获得利差收入。套利交易短期内导致美元市场上持续出现供过于求（机构投资者出售美元），从而打压美元汇率。

　　从当前来看，美元的下跌逻辑并未出现明显变化。张明认为，尽管美国的经常账户赤字占GDP的比重已经从顶峰时期的6.5%下降至目前的3.5%，但美国经常账户赤字进一步下降的可能性已经不大。一方面，美国居民储蓄率的上升可能已经存在对危机的过度调整；另一方面，美国财政赤字的进一步扩大也会重新恶化经常账户赤字。即使未来美国经常账户赤字占GDP的比重维持在3%－4％，从实体经济视角来看，美元依然存在着贬值压力。

　　而套息交易的逻辑前提——美元零利率环境也没有出现终结的迹象。国泰君安研究员姜超指出，尽管经济复苏已经开始，但制造业空心化导致制造业的复苏滞后于经济复苏，制造业劳动力市场的调整滞后使得失业率未来半年仍将上升；而无就业式复苏导致美联储的低利率将贯穿2010年全年。因此，在低利率的影响下，美元仍将继续其贬值的道路。