美元欧元人民币三足鼎立

　　关于国际货币体系改革的讨论从上世纪60年代以来一直就没有间断过。但是近来改革的呼声进一步高涨。

　　在最近关于国际货币体系改革的讨论中，比较引人注目的是斯蒂格利茨、周小川和联合国专家小组等在最近提出的创设超主权货币替代美元作为新国际储备货币的建议。本文试图分析这些建议的经济学意义、现实性以及中国的策略。

　　现行国际货币体系的特征和问题

　　国际货币体系是关于汇率规定、国际收支调节和国际储备供应等问题的一系列制度安排的总称。需要强调的是，国际货币体系指的是宏观层面的制度安排，金融制度等微观层面的制度安排不包括在国际货币体系之内(至少不包括在狭义国际货币体系之内)。

　　现行国际货币体系有以下特征：第一，现行国际货币体系是由市场驱动的，这影响了各国对汇率制度和储备货币的选择，但这种选择不是国际条约强加的。第二，多数国家选择了浮动汇率制度，从而拥有货币政策的自主权和通过汇率调节国际收支的能力。第三，国际储备货币多元化。国际储备是各国政府或中央银行为了干预汇率或者进行国际支付而持有的资产。在布雷顿森林体系下，美元是唯一的国际储备货币。而目前，美元、欧元、英镑和日元等共同充当国际储备货币，但美元仍为最主要的国际储备货币(美元64%，欧元26.5%，英镑4.1%，日元3.3%)。第四，工业化国家和部分新兴市场国家实现了资本项目可兑换，资本流动基本不受限制。随着国际间资本流动的日益扩大，全球高度一体化的国际资本市场形成，国际间资产交易频繁且规模巨大。

　　现行的国际货币体系存在如下问题：第一，主要国际货币的汇率波动剧烈。2003年以来美国实行美元贬值政策，美元的有效汇率在很短时间贬值了20%以上，相对于欧元，美元更是贬值了40%以上。上世纪90年代中期日元的汇率波动也非常大，先是急剧升值，后来又急剧贬值。汇率的过度波动会对实体经济造成损害，一方面，这使贸易和投资为了规避外汇风险付出的成本增加；另一方面，汇率的剧烈波动也使投机资本流动更加频繁。第二，国际收支调节机制不健全。许多发展中国家出现国际收支逆差，但是很难顺利调节逆差状况。国际货币基金组织的贷款条件苛刻从而使借款国为了调节国际收支的不平衡付出了内部平衡的代价。另外，国际货币基金组织对顺差国以及逆差的储备货币发行国缺乏有效的惩罚措施。第三，巨额私人资本在全球迅速流动，而现行国际货币体系缺乏对私人资本流动进行有效监控的机制，因而国际金融危机频繁爆发。第四，对储备货币发行国的宏观经济政策纪律约束不够，这很容易动摇人们对储备货币的信心。第五，国际经济政策协调机制缺乏。在开放经济条件下，任何一个国家的宏观经济政策都具有溢出效应，由于国际协调不充分，各国的宏观经济政策经常互相抵触，不仅对彼此实体经济造成负面冲击，也影响了汇率的稳定。这些问题触发了一些有识之士关于应该如何改革现行国际货币体系的思考。

　　“超主权货币”的现实难题

　　当前关于改革国际货币体系讨论主要集中在国际储备货币的改革上。在这方面，斯蒂格利茨提出创设全球货币(Global Greenbacks)以取代美元作为各成员国储备货币的提案。周小川的提案也是创造超主权国际货币以取代美元，并建议扩大特别提款权(SDR)的发行作为改革的第一步。联合国专家小组的提案也是呼吁世界领导人同意构建替代美元的新国际储备货币。

　　斯蒂格利茨方案的逻辑是：各国需要国际储备，为获得必要的国际储备，非储备货币国必须保持经常项目顺差，如果储备货币国不希望出现等量的经常项目逆差，世界经济的总需求就会减少。因此，现行储备货币制度对世界经济存在紧缩作用。其次，美国是储备货币的最后提供者，当前国际货币体系的稳定依赖于美国维持经常项目逆差，而因此造成的美元泛滥必将导致人们对美元价值信心的丧失。创设全球货币可以使国际储备的供给与储备货币发行国的经常项目逆差相分离，从而解决当前国际货币体系的难题。

　　周小川方案的逻辑是当前国际货币体系存在内在缺陷和系统性风险：一是储备货币发行国的国内货币政策目标与各国对储备货币的需求经常产生矛盾；二是当一国货币成为国际货币后，该国对经济失衡的汇率调整是无效的，“该国不能通过汇率贬值来调整贸易逆差，因为多数国家货币都以该国货币为参照”。周小川的设想是创造超主权的国际货币来取代美元，以消除当前国际货币体系存在的内在缺陷和系统性风险。

　　这些提案，指出的国际货币体系缺陷实质上是布雷顿森林体系的缺陷，但现行国际货币体系与布雷顿森林体系有着根本的不同。布雷顿森林体系确实存在两个天生的难题，它们与美国的外部平衡问题有关。一个是特里芬难题：要满足世界贸易增长的需要，其他国家美元储备必须不断增加，这必须*美国长期贸易逆差来实现(因为布雷顿森林体系下国际资本流动受到严格限制)；而美国长期贸易逆差会使得外国官方美元储备超过美国的黄金储备，美国必然无法实现美元与黄金自由兑换的承诺，这会动摇世界各国对美元的信心。另一个是“N-1”问题：由于N-1个国家的货币盯住第N个国家——美国的货币，美国丧失了用汇率工具调整其贸易逆差的能力。

　　然而，在现行的国际货币体系下，“N-1”问题基本上不存在了。因为大多数国家都采用了浮动汇率安排(当然，由于少数事实上盯住美元国家的存在，美国面临的N-1问题没有完全解决)。另外，特里芬难题的重要性也显著下降。首先，在现行国际货币体系下储备货币是多元化的，其他储备货币发行国也承担了向全球供应储备货币的负担；其次，大多数国家转向实行浮动汇率制度，这降低了全球对国际储备的需求；第三，国际资本市场的迅速发展使得储备货币的供给和储备货币发行国的贸易逆差不再具有很强的相关性。

　　由于在现行国际货币体系下，主权储备货币的两个难题已不存在，或重要性显著下降，那么，上述方案在经济学意义上的必要性也就下降了(当然，国际政治上的意义是存在的)，因为该方案的目的是要避免主权储备货币的这两个难题。对于斯蒂格利茨的方案情况也是如此，只不过斯蒂格利茨进一步将现行储备货币制度对世界经济存在紧缩作用作为改革国际货币体系的另一个理由。然而斯蒂格利茨的分析忽视了资本项目的作用(在布雷顿森林体系下是可以的，因为各国都进行严格的资本管制，私人部门的国际资产交易很有限)，考虑了资本项目后，储备增长的来源就不一定是贸易顺差，也可是资本项目顺差。这样，斯蒂格利茨关于现行储备货币制度对世界经济存在收缩作用的结论就未必成立了。

　　中国的策略

　　站在中国的立场，中国近来正在大力推进人民币国际化，但如果真的推行目前热议中的改革，让超主权货币取代主权货币成为国际储备货币，那么这也终结了人民币成为国际货币的前途。这不符合中国的利益，因为人民币成为主要国际货币能给中国带来的利益是巨大的。在目前阶段，中国可以选择支持提升欧元的国际货币地位。欧元地位提高后，可以起到约束美国经济政策纪律的作用。目前亚洲国家外汇储备持有量占全球外汇储备的60%以上，但亚洲国家外汇储备大多数是以美元计价的金融资产。如果亚洲各国，特别是中国提高欧元在外汇储备中的比重，那么欧元作为国际储备货币的地位就将明显提高。例如中国可以在新增加的外汇储备中更多地持有欧元，鼓励中国的贸易商采用欧元作为结算货币。

　　同时中国还需要着力推进人民币国际化。力争在未来实现美元、欧元和人民币三足鼎立的国际货币体系。现在中国加速了这方面的改革，包括和其他国家签订货币互换协议。但仅仅签订货币互换协议还不足以让其他国家的私人部门愿意使用人民币作为结算货币，如果其他国家的进口商获得人民币不如其他货币方便，出口商得到的人民币无法进行资产运作，人民币在国际贸易中的作用将难以扩大。因此，中国不能回避人民币资本账户下可自由兑换的问题。中国最近提出加快和推进上海国际金融中心建设的设想，明确了在2020年基本建成的时间表，这对于人民币国际化战略是非常重要的，因为一个国家的货币要成为国际货币，该国必须拥有一个具有深度和广度的国际金融市场。既然有“国际”两字，这个市场的参与主体必然大量的是非居民，而且非居民的交易必须非常自由，所以这也要求中国加快资本账户开放的改革。