贸易顺差下降对流动性冲击有限

　　日前公布的2月份外贸顺差数据下滑幅度严重超出市场预期，由此引发了市场关于今年1-2月份外汇储备面临缩水的一系列猜想，部分投资者也开始担心过去几年支持资金面充裕的基础面临动摇。

　　不过分析人士认为，目前驱动国内流动性的模式或正在从外部转向内部，外汇占款的作用在减弱；相比之下，对未来流动性的判断，需要更多关注公开市场操作的变化和银行放贷的能力。现在来看，央行仍拥有足够的空间调节流动性，能充分对冲贸易顺差下降带来的外部冲击。

　　出口恶化 外汇储备或面临缩水

　　公布数据显示，2月份我国外贸进出口总值为1249.5亿美元，比去年同期下降24.9%。其中，出口为649亿美元，进口为600.5亿美元，贸易顺差为48亿美元，相对1月份的贸易顺差389亿美元出现了巨幅下降。申万研究所固定收益分析师屈庆表示，出口数据还将会继续恶化。而在贸易顺差已经进入下降通道下，2月份的贸易顺差可能不会是全年最低点，未来不排除出现单月贸易逆差的可能。出口的恶化，将直接带给外汇储备增长压力。根据中金公司固定收益部测算，在仅考虑外贸顺差和FDI流入减少，同时欧元贬值和债券价值缩水带来投资和汇兑损失的情况下，预计1-2月外汇储备可能下降至少300亿美元。但如果短期资金保持去年第4季度的流出势头，则外汇储备1-2月可能进一步缩水至1300亿美元。

　　资金面充裕格局不改

　　贸易顺差进入下降通道，使得市场内部分投资者担心，这将为当前宽松货币环境下充裕资金面主导的债券市场埋下隐患。

　　一位基金机构交易员在接受记者采访时表示，目前政策面消息对债市影响已经较为有限，除非有超预期的经济数据以及政策出台，但目前来说，市场对于这方面的预期普遍稳定。支撑债市的主要有力因素就是充裕的流动性，一旦流动性预期出现分歧，如前期资本外流、以及信贷扩张过猛带来的资金预期波动，债市都会相应出现明显的震荡调整。而作为过去几年支持债市流动性充裕的基础，贸易顺差下降可能对资金面带来的外部冲击不容小觑。

　　对此，机构预期仍然较为乐观，认为至少在今年来看，流动性尚不会出现大的问题。中金公司固定收益研究员徐小庆在日前的研究报告中指出，目前驱动国内流动性的模式正在从外部转向内部，即外汇占款的作用在减弱，而央行公开市场操作和银行创造货币的影响力在增强，对未来流动性的判断，需要更多关注公开市场操作的变化和银行放贷的能力。而目前来看，央行有足够的空间来调节流动性，来减少贸易顺差带来的外部冲击。

　　央行调控应付外汇占款压力

　　据介绍，央行3月份公开市场操作加大了1个月资金回笼的比例，这可能与贸易顺差大幅减少有关。使得央行通过缩短公开市场操作品种的期限，以便使这些锁定的资金很快到期，以较大调控余地来控制未来资金面的状况。由于停止了1年以上的回笼工具，全年公开市场的到期量与年初相比没有任何减少，目前剩余的到期量仍高达2.48万亿，足够应付将来外汇占款减少带来的流动性冲击。

　　此外，即使为了抑制票据贴现的规模而重发1年期央票，央行仍然可以通过下调法定准备金率来释放流动性，而法定准备金率目前还有很大的下调空间。

　　当前四大行、交行和邮储银行执行的法定准备金比率为15.5%，其它行执行的比例为13.5%，平均水平大约在14.8%左右，处在历史较高水平。“假定年末央行将其下调至10%，释放出的流动性将达到2.3万亿，和目前公开市场年内的到期量相近，”徐小庆补充道，这也就相当于，即使央行通过跨年度回笼将所有的到期量延后至明年，法定准备金比率的下调同样可以达到货币宽松的相同效果。