美欧若重陷衰退将给中国带来重大风险

　　美国经济低迷和欧债危机，是当前全球市场最受人关注的两大不确定因素。这两大利空对中国经济又会带来什么影响？德意志银行中国首席经济学家马骏给出了他的解答。马骏认为，美国政府刺激经济的政策子弹已经不多，而欧洲的债务问题依然悬而未决。如果欧美经济再次陷入衰退，中国经济可能面临更大风险，预计中国的出口会下降15%，GDP增长率会降低到7%，而这些预测已经考虑到了新一轮刺激政策的效果。

　　美国“子弹”已经不多

　　近期美国遭遇降级打击，且经济近期出现了诸多增长放缓迹象，重要数据持续疲软，外界对于二次探底的预期不断升温。但在马骏看来，短期内，美国面临的风险并不及欧洲。实际上，正如格林斯潘所说，美国不会出现真正意义上的债务危机，因为美联储作为一个主权国家的央行，可以不断地发行钞票来还债。马骏认为，美国真正的危险在于陷入长期的经济低迷。

　　马骏认为，短期内对美国的担心主要是从一些经济基本面的领先指数来看，例如制造业的ISM指标、商业信心指数、消费者信心指数等近期都明显恶化。在历史上，密歇根大学的消费者信心指数通常领先于个人消费的同比增长率6个月左右，而前者已经下跌到了2008年危机以来的最低水平。

　　从政策上来看，面临国债余额上限的约束，美国政府在财政刺激上已经没有太大空间。在货币政策方面，马骏认为，即使美联储推出第三轮量化宽松货币政策(QE3)，其效果即便有会很有限：一方面，QE3是在前两轮QE的基础之上推出的，其边际效用明显递减；另一方面，美国7月份核心通胀率已经达到1.8%，总通胀率已经达到3.6%，再推出大规模的QE3的空间有限。因此，总的来说，马骏认为，美国政府刺激经济的政策子弹已经不多。

　　欧债问题悬而未决

　　在欧洲，尽管近期似乎没有进一步的重大利空传来，但马骏认为，欧元区的债务危机并没有解决。当局推出的一系列救助计划都是权宜之计，而且面临很大风险。

　　相比美国，马骏认为，今后一两年内，欧债问题的传导是全球经济和金融体系面临的最大风险。

　　欧洲央行近期频频出面，在二级市场上购买西班牙和意大利等重债国的国债，勉强压制住了市场利率。但马骏指出，类似举措只是权宜之计，最终还需要欧洲金融稳定机制(EFSF)来接手救市重任。

　　马骏认为，如果今年9月底之前17个欧元区国家的国会一致同意，那么EFSF将升级为EFSF“2.0版”。但能否获得17国的批准，这本身就有不确定性。北欧的一些富裕国家对此有比较大的抵触情绪，这就给金融市场留下了一个很大的悬疑。

　　更大的问题是，目前欧洲央行、欧洲金融稳定机制、IMF所能做的只是解决危机国家的流动性问题，但无法难以其在目前欧元体系内竞争力低、经济增长和财政收入持续低迷的根本性困难。而如果经济持续低迷，财政紧缩的政策即使由政府和国会承诺，也很可能在实际操作中无法行得通。在经济萎缩的情况下还要被迫加税和削减福利，只会导致更多的政治动荡和不断的政坛更替。

　　马骏表示，从博弈论的角度看，目前欧元区的政府和金融市场正处在两种均衡状态的摇摆之中。第一种均衡是好的均衡，即市场对意大利、西班牙等国家走出财政和债务困境抱有信心，因此可以保持其国债融资成本稳定在较低水平；在这种环境下，假以时日，伴随着经济的逐步增长，各国就能走出困境。第二种均衡是坏的均衡，市场对这些国家是否能够走出困境持悲观态度，导致其融资成本高企，进而越发使得各国的财政和债务状况变得不可持续，最终以爆发危机的形式来“解决”问题。

　　中国经济增长预期下调

　　在欧美经济前景不乐观的情况下，德银最近下调了对中国经济的增长预期。根据该行的最新预期，中国2011年的GDP增长下调到8.9%，低于原来预计的9.1%。2012年的GDP增长预测则从原来的8.6%下调到8.3%。

　　此外，德银还将对中国明年出口的增长预测从原先的15 %下调到11%。这些预测的假设前提是，假设明年欧美GDP增长为1.4%，比原先的2.1%低0.7个百分点。同时，假设中国采取的政策措施能够抵消出口下行对GDP的负面影响的一半。

　　在通胀方面，德银将2012年中国CPI同比增长的预测值从3.5%下调到2.8%，主要是考虑到大宗商品价格下降的影响。在基准利率方面，德银维持之前的预测不变，即一年期定期存款的基准利率将一直维持在3.5%，因为该行认为，如果欧美经济只是有所减速而非衰退，中国国内货币政策明显转向宽松的可能性并不大。

　　在汇率方面，德银认为，最近几周出现的人民币升值加速的情况只是短期现象，未来人民币升值速度可能随出口增速度下降而放缓，该行将2012年底的人民币兑美元的汇率预测值从6.08下调到6.12。

　　美欧衰退将冲击中国

　　但是，马骏指出，如果欧美经济确实再次陷入衰退，中国经济可能面临更大风险。

　　德银目前对欧美经济下行概率的判断是，有60%的可能性为低增长，即GDP增长1.4%；25%的可能性为轻度衰退，即GDP零增长；15%的可能性是严重衰退，即GDP下降3%。

　　如果欧美陷入严重衰退，马骏预计，中国的出口会下降15%，GDP增长率会降低到7%，而这些预测已经考虑到了新一轮刺激政策的效果。

　　马骏指出，欧美经济的减速或衰退，对中国的影响最主要通过贸易、大宗商品价格和投资信心三个渠道。

　　从贸易渠道来看，欧美经济增长每下跌1个百分点，中国出口增长就要下跌6个百分点。另外，德银通过可计算一般均衡模型进行的分析结果表明，如果欧美经济下降两个百分点，中国的海运行业的名义收入会下降13%，航空运输业收入下降11%，电信设备行业收入下降10%，而教育、医疗、公用设施行业的收入则受影响较小，名义收入下降幅度都在2%以内。

　　从大宗商品的渠道来看，和欧美经济相比，中国经济中的工业，尤其是重工业的比重较大，因此大宗商品价格的变化对中国工业的销售收入和盈利水平有比较大的影响。平均来说，欧美经济增长率每下降1个百分点，国际镍价会下降10个百分点以上，铜价下降6个百分点，原油价格下降4个百分点。大宗商品价格的下跌，会直接冲击中国能源和原材料企业的利润、生产和投资。

　　最后是投资信心的渠道，主要是全球股市和大宗商品价格下跌，会增加经济下行的预期，打击投资者信心。马骏指出，这一点在出口制造业和地产业的影响尤其明显。2008年下半年的金融危机中，中国企业家预期指数曾一度从130大幅下降到80。