ETF投资热情不高期权持仓保持高位 黄金投资趋谨慎

　　投资摘要：近期，金价出现滞涨，与ETF持仓迟迟不愿增加有关，而背后更深层次的原因可能是担忧美国实际利率走高，美国10年期TIPS利率已从低点反弹。若2011年通过量化宽松后的美国实体经济较快增长，将推高实际利率，进而降低通胀预期，金价势必承压。谨慎的期货投资者，可以通过购置期权进行保护，即使中短期金价仍有上涨空间。

 　　欧债危机并未能掀起ETF投资热情

　　2010年10月份以来，金价的上涨势能明显减弱。尽管爱尔兰问题使得整个欧元区主权债务担忧再起、尽管美国实施二次量化宽松，黄金ETF的持仓却基本保持不变。图表显示，全球黄金ETF持仓量并未跟随欧洲区主权债CDS同步上涨（CDS即信用违约掉期指数是衡量经济主体信用违约的标杆，指数越高意味经济主体信用恶化程度越大）。虽然，金价与ETF持仓短期相关性不强，但长期而言ETF持仓却能反映大型基金的资金分配以及投资趋势。

　　在12月6日结束的欧盟财长会议上，欧元区各国未能就扩大援助基金规模以及发行欧洲共同债券达成共识，这两项提议均遭到了欧元区第一大经济体德国的坚决反对。一直以来，德国财政相对稳固，发债融资成本也是欧元区内最低的，如果与其他欧元区国家联合发债，势必会被信用较差的成员国拖累，导致自己的融资成本上升，德国并不愿意为其他成员国买单。内部意见不统一，欧元区债务危机难根治。然而，危机未能刺激ETF增持黄金，全球最大的黄金ETF——SPDR黄金ETF，其持有黄金的数量自2010年6月10日突破1300吨以来，并未形成稳步增加趋势，12月10日的最新数据显示其持仓量为1289.83吨。SPDR迟迟不愿意增加持仓，一定程度上也反映大资金的谨慎。尽管，黄金ETF可能滞后性的追加多头持仓，进而带动金价上涨，但在未来的2011年投资者确实应该增添更多警惕了。

　　期货多头选择通过期权保护头寸

　　自2010年10月份以来，黄金期货市场的多头不断通过卖出更高价位的看涨期权、甚至进一步买入低价位的看跌期权对其“裸露”期货多头进行保护，这一点可从期权持仓量放大得到反映。COMEX市场的黄金看涨期权持仓量从年初的40万张不到，至11月中旬增加到近70万张；而看跌期权也从年初的近30万张，增加至11月中旬的近50万张。最新数据显示，黄金期权持仓量依然维持在高位，反映投资者更趋谨慎。

　　持续的量化宽松政策造成美国实际利率过低，通胀预期促使金价节节攀升。然而，这个逻辑有可能将被打破。本轮美国定量宽松货币政策将于2011年6月结束，经济学家普遍预计2011年和2012年美国经济将强劲增长，可能分别达到2.7%和3.6%的增长率，理由是美国国内终端消费稳步增强以及联邦财政政策的继续宽松。一旦美国实体经济较快增长，企业和个人的真实信贷需求也将增加，进而带动资金需求，刺激资金价格即利率走高，这样将抑制通胀预期和资产价格，金价必然会遭受打压。期货多头的担忧不无道理，类似于20世纪80年代末期，当时美国实际利率上升曾导致金价暴跌，其实，近期美国实际利率上升已经使得金价滞胀了，以10年期TIPS（通胀保值债券）利率为例，已从10月13日的低点0.3559%攀升至12月13日午盘的1.1481%。另外，2010年12月10日中国央行宣布上调大型存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点至18.5%，这也是年内的第六次上调。上调存款准备金率引发投资者对中国货币政策从紧的担忧，消息公布后金价曾一度跳水，影响可见一斑。在未来一年，若中国继续收紧银根，打击热钱，金价势必会承受压力。作为全球最大的黄金生产国、第二大消费国，中国央行收紧银根最终将损及国内消费者利用额外收入投资黄金，以及购买其他商品的能力。

　　展望2011年，美国的量化宽松仍在进行，实际利率仍可能在低位徘徊，欧元区债务危机也始终未得到根治，金价仍存一定的上涨空间。不过，投资者更应多几分警惕，在刚刚结束的中央经济工作会议上，控制通胀和促进就业、调整经济结构一并列为中国政府明年的工作重点，若美国实际利率随着经济增长开始上扬，金价下跌风险值得警惕。