从索罗斯的自反性理论看“黄金泡沫”

    国际金融大鳄、量子基金创始人乔治?索罗斯(George Soros)本月再度警告，黄金已陷入“终极泡沫”。他对投资者直言，这在市况艰难之际“肯定不安全”。

    索罗斯只是重申了他在2月份全球经济论坛(WEF)上发出的警告。当时现货金还不到1150美元，而截至9月29日亚洲时段尾盘，现货金创1312.65美元纪录高点，比1999年低点252美元大涨了400%以上。黄金牛市仍看不到尽头，如果2月作空黄金，现在肯定会损失惨重。

    虽然索罗斯自己警告黄金有泡沫，但他的对冲基金--索罗斯基金管理公司(Soros Fund Management LLC)却是今年最大的黄金多头之一。在与其2月份发出警告差不多同一时间，该基金持有的SPDR Gold Trust股票增加了一倍。SPDR是全球最大的黄金上市交易基金(ETF)。

    索罗斯已不再参与该基金的管理。但在发出泡沫警告的同时，旗下基金却积极作多，这会让许多观察人士感到奇怪。实际上，这反映了索罗斯迷人的投资哲学，而且是了解黄金市场现状的最佳方式。索罗斯是最近50年来最成功的金融家之一。

    黄金的终极泡沫
黄金是这个世界的终极泡沫，因为除了从地底开矿的成本外，黄金要定价几乎没有实际的基本面依据。投资者买金正是因为金价一直在上扬，并预期还会续涨。价格上扬产生其本身的需求。黄金是终极的自反性投资。

    金价上涨激励投资者在投资组合中增持黄金，而各国央行也一反长久以来从储备中降低这项低收益资产的做法，转而开始增持。

    德意志银行在一份深思熟虑的研究报告中认为，“金市距显示出泡沫特质还有段距离”。但若将索罗斯对泡沫的概念当成一个过程，而不只是泡沫般浅薄的终点来看，黄金泡沫已有一段时日，因为已有历来最多的投资族群赶搭这股趋势，推动价格走高。
 
一名知名黄金分析师近来指出，和任何投资相比，黄金还有最令人瞩目的“故事”可发展。这等于承认黄金自我确证的力量在推高金价所扮演的影响。

    巴克莱资本在一份研究报告解释道。“对分析师而言……由于黄金既是大宗商品，也可扮演货币、通胀对冲和对冲信贷风险及宏观变数等多重角色，因此传统上地位颇为微妙。简言之，黄金不只是种大宗商品，还具有对冲恐惧的特质”。巴克莱或许应再增加一项对冲通缩的作用，这是德意志银行提到的另一项功能。

    但尽管有这么许多明显的基本面因素，就某种意义来说，等于根本没有基本面；黄金是终极的“表决”资产，正因为其他投资者相信它很贵重，因此它才显得贵重。

    索罗斯是准确的，在2月时就意识到黄金的终极泡沫。而他的对冲基金无视基本面疑虑并做多黄金，甚至更为准确。

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    自反性与泡沫
索罗斯在《金融炼金术》一书中介绍了他的价格形成理论，泡沫的形成与破灭过程。该书1987年第一次出版，2003年再版。该书清晰透彻地解释了泡沫形成原因与过程，并介绍了利用“大众狂热”来赚钱如何成为其成功的关键。

    特别是，索罗斯拒绝接受下述普遍看法：市场价格是基本面的消极反映。他将之称为市场原教旨主义。上述理论认为，存在维持市场稳定的力量，自动驱动价格恢复平衡。

    相反，索罗斯提出了“自反性”理论。该理论认为，基本面影响观念和价格，而价格和观念也会影响基本面。原来的理论认为基本面与价格之间是单向的线性关系，基本面是因，而价格和观念是果。索罗斯提出了环形理论，即价格、基本面和观念都相互影响。

    索罗斯称，“我认为金融市场对于市场受普遍倾向驱动的观念是错误的，我认为市场倾向是可以自我确证的，因为它不仅可以影响市场价格，而且可以影响市场价格本应反映的基本面。”

    后面他写得更加直白，“(有效市场假说和合理预期理论)声称，市场总是正确的；我的看法是，市场几乎总是错的，但总能自我确证。”

    过了某一点，自我加强的反饋循环就变得难以维持。但与此同时，正反馈导致泡沫进一步膨胀，而且持续时间长于所有人当初的预期。

    他称，“通常，自我加强的过程会在初期阶段进行有序的修正，如果顺利通过修正，则市场倾向往往会得到加强，不太容易动摇。当这个过程到了高级阶段，修正就会变得越来越罕见，而发生高潮逆转的威胁则越来越大。”