日本负利率卷土重来

　　欧洲央行在今年6月采取负利率政策后，目前实体经济尚未观察到积极的正面作用显现，欧元区经济依旧萎靡不振，目前市场普遍预期欧版量化宽松政策即将出台。如果欧央行真的在负利率环境下进一步采取量化宽松政策化，已经陷入货币战争最前线的日本是否会跟进采取负利率政策？成了不少投资者最近关注的一个另类话题。
　　
　　之所以说是另类话题而不是主题，是因目前日本央行的货币政策而言，采取负利率政策的可能性很低。主要原因是：现实里日本中央银行要同时实现资产负债表的扩张和负利率互相矛盾，实际操作起来非常不容易。现在日本央行高举高打的政策目标是QQE——即数量和质量的双宽松。首先数量是：基础货币量的扩张，而日本央行向民间合格金融机构在日本央行的资金头寸有0.1%的付息。一旦日本央行导入负利率，对于商业银行而言超额准备金仅有的吸引力也没有了，日本央行怎么达成扩张基础货币总量这个政策目标呢？
　　
　　其次是所谓的质量面的宽松，其中通过购买国债压低长期利率是一方面，另一面日本央行在黑田当选总裁后积极扩大了用以支持商业银行向成长产业放贷的基金，向商业银行提供0.1%固定利率的低成本资金，而商业银行之所以积极利用这个政策支持的前提是他们相信日本央行不会下调利率。一旦采取负利率政策，谁还会积极配日本合央行这个花瓶政策呢？因此，采取负利率在目前而言等于是自己打脸。
　　
　　但现实里日本金融市场已经再次出现了负利率，特别是短期国债的收益率，在今年9月就开始恒常性的低于0%，这主要是因为投资者在资金拆借时经常需要用到国债作为担保。最近海外投机资金的借贷行为膨胀更加催化了负利率的蔓延，日本央行副总裁中曾宏近日也承认海外投资者通过掉期交易(SWAP)以负利率借入低成本日元，因此加大了短期国债负利率恒常化现象。实际上正是日本央行的货币政策给与市场日元进一步大幅贬值的预期，才可能在掉期交易中实现这种低利率，进而可以在收益率为负的短期国债市场中套利。
　　
　　在笔者20年来的日本生活经验中，日元发生负利率交易这是第三次。前两次分别是1997-1998年金融危机和2003年日本通缩悬念期间，两次都涉及到银行不良贷款导致的金融体系动摇。特别是第二次，是日本政府最终采取高压政策强制银行处理不良贷款的一个契机，当时由于日本商业银行信誉低下在海外市场寻求美元资金时非常不利，同时日本央行为配合政府处理不良债权，首次导入量化宽松政策，二者叠加使外资银行得以负利率借入日元套利，还催生了一轮影响深远的Carry Trade狂潮。当时日本媒体对这个不利条件下的交易深恶痛绝，认为日资银行的这种丑态件就是一种耻辱，但谁也没有觉得货币政策有问题。
　　
　　这次作为日本央行内部早年就按部就班培养起来的接班人(业内人士称作Prince)，中曾为日本央行辩解说，这种负利率同时也是由于国际市场对美元需求转强造成的。这的确是个事实，在QQE下，无论国债还是股票，日本央行都在积极抢夺市场份额，民间金融机构处于自卫也在将资产部分外转。但更重要的事实是这些日本投资者需要为资金出海寻求美元，并付出更高昂的成本，可以说这种货币政策在某种程度上也是一种吃里扒外。