三轮QE影响中国渐次减弱 人民币不会大幅贬值

　　自2008年首次在公开市场上进行大规模资产购买，正式启动量化宽松(QE)至今，美联储合计释放了3万多亿美元的流动性，对中国在此期间的货币政策带来一定影响。10月30日，QE虽划上句号，但对中国的影响仍在。在接受21世纪经济报道采访时，兴业银行首席经济学家鲁政委[微博]表示，短期来看，QE结束对中国并不会带来太多实质性的影响，但最终可能造成货币政策实际上的紧缩。
　　
　　对中国货币政策影响有限
　　
　　过去6年，伴随着三轮QE的推出，中国的货币政策也相应地发生转变。从2008年至2009年的极度宽松，到2010年开始的收紧政策，其中因美元兑人民币贬值对中国经济的影响正是其中一个重要因素。
　　
　　时间退回到2008年初。彼时，为了抑制经济过热，中国央行[微博]的货币政策仍然偏紧。1-5月，央行先后4次上调存款准备金率，到5月20日时，已经增至16.5%。9月，金融危机爆发后，中国央行虽然开始下调利率和存款准备金率，但银行放贷情绪并未随之而起。
　　
　　2008年11月25日，美联储首次宣布将购买机构债券和抵押贷款支持债券(MBS)，标志着首轮QE的开始。2010年3月QE1结束，在此期间，美联储共购买了1.725万亿美元的债券，包括1.25万亿美元MBS、3000亿美元的美国国债和1750亿美元的机构债券。
　　
　　结果是，盯住美元的人民币进入升值通道，2008年，人民币兑美元(6.1145, 0.0033, 0.05%)的全年汇率升幅达6.3%，2009年升幅为0.1%，2010年升幅为3%。升值给中国外贸相关企业带来明显压力。
　　
　　于是，为了刺激经济增长和增加流动性，2009年一季度，中国开始实施4万亿计划，带动货币供应量明显增长，当年四个季度的货币供应量增幅分别为25.51%、28.46%、29.31%和32.4%，全年M2增长率28.52%。
　　
　　4万亿很快带动GDP的增长，但此时，中国也开始面临一个新的问题——通货膨胀。从2010年3月开始，中国央行四次上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。12月底，央行再次上调金融机构的人民币存贷款基准利率。
　　
　　“出现剧烈通胀，正是因为美元走软，如果当时汇率弹性足够，人民币能够及时升值，国内的通胀压力也会有所缓解。”鲁政委认为。
　　
　　在中国货币政策从适度宽松转向稳健时，2010年11月，为了提振经济，美联储推出了QE2。从2010年11月至2011年6月期间，美联储每月购买750亿美元的长期美国国债，总计达6000亿美元。
　　
　　2012年9月，美联储开启QE3，以进一步支持经济复苏和劳工市场。每月购买400亿美元MBS，不设结束时间，并同时卖出较短期限国债、买入较长期限国债的扭转操作。从当年12月开始，美联储再以每月购买450亿美元国债代替于12月底到期的扭转操作，加上每月400亿美元的MBS，美联储每月资产购买额达850亿美元。
　　
　　不过，过去两年里，中国的货币政策则并未随之出现明显的变化。2012年5月，央行降低存款准备金50个基点，但此后，利率和存款准备金率再未调整过。澳新银行大中华区首席经济师刘利刚曾指出，相对经济基本面而言，中国的货币政策可能已经过于紧缩。
　　
　　“接下来中国货币政策怎样走，主要还是国内因素的影响，目前央行的主力放在定向调控上，通过多种货币政策的组合进行微调。只要GDP不出现恶化，暂时没有到放水的阶段。”太平证券(香港)研究部主管陈羡明认为，QE结束，对于中国货币政策的影响有限。
　　
　　汇率制度弹性
　　
　　随着QE推出，美元加速贬值，人民币也进一步升值。
　　
　　从2010年第四季度到2011年第三季度，市场对人民币保持升值预期，但中间价升幅相对缓慢，在接下来的一年里，人民币兑美元即期汇率多次触及跌停，但中间价仍维持小幅升值。自2013年4月份开始，人民币则进入了加速升值通道。
　　
　　招商证券研究发展中心宏观经济研究主管谢亚轩认为，结束QE及其预期已导致美元强势和多个货币的弱势，国际资金从多个新兴经济体外流，会阶段性影响人民币汇率和中国的国际收支形势。
　　
　　陈羡明认为，QE结束后，市场对人民币升值的预期会有所改变、有所调整，但“人民币不会因为QE结束而贬值或者大幅波动。”
　　
　　不过，短期来看，对中国资金流动的影响仍然有限。国泰君安宏观证券首席宏观分析师任泽平认为，当前中美利差悬殊，美国缓慢收紧暂时不会引发大规模资本流出。
　　
　　鲁政委也认为，QE结束，即便会给中国的流动性、资本流动带来影响，但中国央行已经有应对工具，并不是主要问题，“(商业银行的)存款准备金率有20%，央行可以采用降低存款准备金率来对冲资本的流出。”
　　
　　“关键的问题是汇率要灵活。” 鲁政委认为，人民币汇率制度不够灵活，是影响更大的隐性问题。人民币实际有效汇率高估，缺乏贬值(超过3%或者持续半年以上)的情况下，市场仍然相信人民币不会贬值，令调整空间受限。
　　
　　“人民币升值以来，波幅扩大，但波动没有实质改变，因为中间价波动率太小。”鲁政委指出，导致事实上人民币仍然缺乏弹性，应考虑扩大中间价的日间波动幅度。