美联储方向既定关注日债奇葩

　　市场一旦恐慌起来，“屠杀”也就开始了。
　　
　　6月中旬以来，在日元发动机“熄火”与美联储明确QE退出的时间表和路线图的叠加效应之下，全球金融市场步入资产重估阶段。虽在意料之中，但速度之快、程度之猛还是出乎笔者的意料。
　　
　　不过，虽然短期内市场恐慌过度，但这仅仅是第一波，而在美联储方向既定的情况下，下一个密切关注的是日本的国债市场。
　　
　　资产重估效应发酵
　　
　　美联储引领的资产重估是惨不忍睹的。
　　
　　美银美林首席投资官Michael Hartnett报告称，全球45个市场中有43个市场已经“超卖”，其中A股为全球超卖最严重的市场之一，严重超卖的市场与外汇套利交易有关。
　　
　　6月下旬，美国10年期国债收益率上涨3个基点至2.58%，创下近2年高点。
　　
　　而黄金继“四一二屠杀”之后，6月下旬再次暴跌，已跌至自2010年9月以来的最低水平。进入2013年以来，黄金已累计下跌约30%，创1920年以来的最差季度表现。
　　
　　黄金、白银的再次暴跌，说明了全球金融资产价格的大转向，各大投行再次下调了对未来黄金价格的预测。
　　
　　黄金步入熊市已是无疑，但会不会有意外的因素让黄金绝地而生，这取决于未来危机的演化形式与方向。
　　
　　争议央行
　　
　　继6月19日、20日上海银行间同业拆放利率（Shibor）罕见“爆表”后。6月最后一周再次出现资金紧张的状况。
　　
　　此前央行的“铁腕”招来诸多批评，多从央行作为“最后贷款人”的角度立论，更有甚者担心银行间市场的资金紧张将波及到房地产市场，进而形成更大的冲击。
　　
　　但笔者想说的是，中国经济犹如脚底长出一个脓包，自己不把它挤破，难道要等着别人来把它挖掉吗？觉得中央政府的铁腕是运动式的人士，有多少是不认同当年朱镕基总理的铁腕治理泡沫呢？有多少不在盛赞曾经的美联储主席保罗·沃尔克的伟大呢？为什么推崇历史而鄙夷当下呢？
　　
　　在本周市场资金面再度紧张之时，央行态度有所转变，进行了更多的沟通。
　　
　　6月24日，A股杀跌之后，央行办公厅发布了落款日期为6月17日的关于商业银行流动性管理事宜的函。提及“充分估计同业存款波动幅度，有效控制期限错配风险”。从事后看来，这封函被忽略了，或是加剧了银行业的恐慌。
　　
　　6月25日，市场依然沉浸在恐慌之中，但下午又寄希望于陆家嘴（10.53,0.21,2.03%）金融论坛的新闻发布会，A股走出一个“深V”形。当日，央行上海总部副主任凌涛表示：“金融市场流动性充足，出现时点波动只是暂时现象，央行将保持适中的流动性增长，灵活调节流动性，加强与市场机构的沟通，引导金融机构支持实体经济发展。”
　　
　　当日傍晚，央行再发文称：“截至6月21日，全部金融机构备付金约为1.5万亿元。通常情况下，全部金融机构备付金保持在六七千亿元即可满足正常的支付清算需求，若保持在1万亿元左右则比较充足，所以总体看，当前流动性总量并不短缺。”
　　
　　央行连续两日应对，加上向一些金融机构提供了流动性支持，诸如工商银行（4.02,0.21,5.51%）之类的一些自身流动性充足的银行也开始发挥稳定器作用向市场融出资金。市场有望在短期内趋于稳定。
　　
　　安信证券首席经济学家高善文[微博]分析，冲击有三波，第一波冲击是银行间资金的极度紧张，这在过去一周已经发生，未来还会持续一段时间，但最坏的时候可能已经过去；第二波是影子银行体系面临的冲击，表现为票据和理财产品利率的飙升，目前第二波冲击已经初露端倪；第三波是对实体经济的冲击，信用收缩使得疲弱的经济加速下降。
　　
　　确实，第二波冲击已在发生。由于缺钱，银行都在竭力推出高收益理财产品揽储。但第三波会否发生或很严重呢？笔者觉得值得商榷，因为中央政府打的是组合拳，一方面“激活存量信贷”，另一方面推动实体经济。
　　
　　6月26日，国家发改委主任徐绍史在《国务院关于城镇化建设工作情况的报告》中表示：我国将全面放开小城镇和小城市落户限制，有序放开中等城市落户限制，逐步放宽大城市落户条件，合理设定特大城市落户条件，逐步把符合条件的农业转移人口转为城镇居民。
　　
　　这可以视为中央政府第一次明确提出各类城市具体的城镇化路径。相信后续会有更多的针对实体经济的政策出炉。
　　
　　日债“奇葩”还能持续多久？
　　
　　当美联储的方向既定，下面需要重点关注日本国债市场的动向了。
　　
　　笔者一直以为，日本国债市场是一个微妙的平衡。日本总负债占GDP的比率已经超过200%，但拥有最低的收益率，且十分稳定。这其实皆因通缩在支撑，而笨拙的安倍试图打破这个平衡。
　　
　　短期而言，机构投资者的行为（资产损失计提）影响着日债的波动率。中长期而言，随着老龄化的加深，当养老金缺口无法承受之时，日本的养老金机构将开始抛售。当短期和中长期因素搅和到一起就是如下这条新闻。
　　
　　本周，日本公共养老基金总裁Takahiro Mitani称，日本2%的通胀目标过高（依据是1980年代的最后5年月平均通胀水平也只有1.2%，截至2013年的前10年中，平均通胀水平是-0.1%），它正削减日本国债持仓，以购买更多的股票和外国证券，并计划将此组合保持至2015年3月。
　　
　　虽然日本养老金机构卖出效应有待观察，但鉴于日本国债市场波动性的加大，如果日本国债进一步被抛售，日元将重回升值通道，而这对利差交易势必形成倒逼，自然会对东南亚市场形成打击。这很大程度上将依赖日本政府如何维持一个微妙的平衡，尤其是安倍晋三和黑田东彦的个人魅力。