百年美联储的独立和自敛

　　自1913年伍德罗·威尔逊总统签署《联邦储备法》以来，美联储至今已走过百年。百年之间，功过是非，现在恰是回眸评价的好时机，也可以给其他国家央行提供借鉴。
　　
　　在笔者看来，评价美联储之前，需考虑两个重要问题：
　　
　　一是评价美联储长期表现和短期表现有何不同？
　　
　　宏观经济学中，政策调控的四大目标是经济增长、充分就业、物价稳定和国际收支平衡，这实际上是短期目标。而伯南克曾明确阐述了中央银行的长期使命：保障宏观经济稳定和金融稳定。因此，我们考察美联储的长期表现，毫无疑问要以经济金融稳定性作为考察目标，而不是增长水平的高低。
　　
　　二是评价美联储长期表现的比较参照物如何选择？鉴于美国经济和美联储在全球范围内的超然地位，美联储长期表现的最佳比较对象就是美联储自己。结合复旦大学严维石博士在博士论文《美联储信息优势与其货币政策目标》中对美联储发展阶段的分析，以及美联储重要法规出台的历史，笔者将美联储的百年历程等分为五个阶段：1913~1933年为初生阶段，美联储几乎不具有调控经济的能力；1934~1953年为弱冠阶段，1935年的《银行法》将更多权力集中到美联储，但美联储尚未真正具有独立性；1954~1973年为而立阶段，1951年的《美国联邦储备—国库部门的协议》切断了美联储和财政部门的脐带，美联储的独立性得以保障；1974~1993年为有惑阶段，1978年的《充分就业和平衡增长法》让美联储陷入双重目标取舍的长期摇摆之中；1994~2013年为知非阶段，1999年的《金融服务现代化法案》确立了综合经营，也让美国金融风险更趋复杂多变，美联储在危机中不断审视自身，并进行了一系列的创新以促进经济金融稳定。
　　
　　考虑完评价方法论的两个核心问题，就可以来加以正式审视了。
　　
　　首先，在经济增长方面，美联储为增强增长稳定性、充分挖掘增长潜能做出了贡献。
　　
　　先看美国季度经济增长的表现。美国季度经济增长率的官方数据最早只能追溯到1947年二季度，为实现1913~2013年间的数据比较，笔者借助NBER资源收集了Robert J. Gordon教授提供的1913~1947年的季度实际GNP数据，并利用其测算了该阶段的季度实际GNP季环比增长年率，并和美国官方提供的实际GDP季环比增长年率数据衔接，完成了对1913~2013年五个阶段的季度增长波动率的比较。
　　
　　结果显示：五个阶段，美国经济季度增长率的均值分别为1.25%、5.91%、3.97%、2.89%和2.47%，在后80年里，美国经济增速逐步放缓，与此同时，五个阶段美国季度经济增速的标准差分别为13.27%、12.21%、4.31%、3.9%和2.62%，表明美国季度经济增长的波动性逐阶段下降。此外，笔者还结合美国国会预算办公室提供的潜在GDP估算，对1953~2013年三个阶段实际增长率和潜在增长率的偏离程度进行了比较，结果显示，这三个阶段，美国实际经济增长偏离潜在增长水平的平均幅度分别为2.12、1.78和1.2个百分点，意味着资源配置有效性在逐阶段提升。
　　
　　其次，在物价稳定方面，美联储为降低美国长期通胀水平和削弱通胀波动性做出了贡献。
　　
　　虽然增长率绝对水平和央行并无关联，但值得强调的是，通胀水平的高低却直接反映了央行维持物价稳定的成效。笔者利用美国官方CPI和PPI数据进行了测算，1913~2013年这五个阶段间，美国CPI同比增幅的阶段均值分别为1.72%、3.76%、2.59%、6.12%和2.47%，PPI同比增幅的阶段均值则分别为0.81%、5.09%、2.23%、5.11%和2.93%。
　　
　　结果表明，整体而言美国长期通胀水平在后四个阶段有所改善，但第四阶段，即1974~1993年美国通胀水平一度明显蹿升。再看通胀率的波动性，根据笔者的测算，1913~2013年这五个阶段中，美国CPI同比增幅的阶段标准差分别为8.55%、4.22%、1.81%、3.21%和0.92%，PPI同比增幅的阶段标准差分别为14.29%、7.6%、2.96%、5.3%和4.4%，除第四阶段波动率突然上升外，其余四个阶段的通胀率波动性较前期有所下降。
　　
　　再次，在银行监管方面，美联储为美国银行业的稳健发展做出了一定贡献。
　　
　　结合美国1986年启动利率市场化、1999年开放综合化经营的大历史背景，美联储在银行业行业变迁中的稳定性作用可以通过部分数据得以体现。
　　
　　一方面，利用FDIC提供的数据进行计算，1934~1953年、1954~1973年间美国年均倒闭的银行数量从21.1家降至4.05家，但1974~1993年间，利率市场化的推进给美国银行业带来了巨大震动，年均有120家银行倒闭，而1994~2013年在美联储一系列有效政策的帮助下，即便受到百年一遇的金融危机的冲击，美国银行业年均倒闭数量也大幅降至27.7家。另一方面，1934~2013年间，美国银行业总贷款的年均增速分别为8.82%、10.12%、8.31%和6.51%，始终保持着高于同期GDP增速的增长，一定程度上表明美国银行业资金融通的功能发挥良好。
　　
　　此外，在经济危机方面，美联储为降低危机易发性和减轻危机伤害做出了一定贡献。笔者结合NBER对美国经济周期的权威判定和美国经济增长数据进行了测算，结果显示：1913~1933年间，美国经济陷入了6次衰退；1934~1993年间，美国累计发生11次经济衰退，由于存在两次跨阶段的衰退，因此每个阶段发生的危机次数大体相当；而1994~2013年间，美国只发生了两次经济衰退。而且，根据笔者的精确测算，1913~2013年的五个阶段，美国经济陷入衰退的月份分别为118个月、37个月、35个月、45个月和26个月，除第四阶段出现小幅反弹外，整体呈不断下降态势。更进一步，笔者将衰退所发生季度的季度经济增长率抽取出来进行了计算，1913~2013年五个阶段里，每个阶段在衰退期间的平均衰退幅度分别为5.93%、4.91%、0.74%、1.82%和1.39%，整体呈下降态势。
　　
　　最后，在政策波动方面，美联储自身的稳定性有所提升，政策干预对经济周期的干扰有所减轻。
　　
　　美联储货币政策种类多样，特别是2008年经济危机爆发以来，美联储在量化宽松方向做了大量工具创新，但值得强调的是，货币政策基调的频繁变化对经济运行产生的干扰作用，要远大于创新性政策工具。因此，笔者利用可取得的数据，对1974~2013年间美联储利率政策的波动性进行了考察。结果显示，1994~2013年，美联储共进行了60次利率政策操作，数量低于1974~1993年间的73次。而且，1994~2013年，美联储进行了7次政策转向，政策转向间隔期，即某个降息周期最后一次降息到紧随其后的第一次加息，或某个加息周期最后一次加息到紧随其后的第一次降息之间的时间间隔，为11.2个月；而1974~1993年，美联储进行了12次政策转向，转向间隔期仅为7.67个月。以上测算表明，最近20年，美联储相机抉择的随机性已较前一个20年明显下降，美国货币政策的方向稳健性提升。
　　
　　综合以上，时序跨度很大的数据测算充分表明，美联储在过去的一百年中交上了一份令人称道的成绩单。更为可贵的是，美联储始终没有满足于货币调控“领头羊”的地位，而是不断超越自己，竭力提升经济金融稳定政策的有效性，并在权力扩张的过程中显示出抑制自身调控冲动、尊重经济周期的独立精神和自敛的特质。