第三讲：美联储应对金融危机 回顾央行的两大工具 1、作为最后借款人。为实现金融稳定：央行向金融机构或市场提供流动性(短期贷款)以平息金融动荡。 2、货币政策。为实现宏观经济稳定：通常央行调整短期利率以影响支出、生产、就业和通胀。 今天演讲的重点是美联储在金融危机期间所扮演的最终贷款人角色。下一次演讲的主题是货币政策。 危机之前金融系统的脆弱性 私营部门的脆弱性 -杠杆率过高 -银行业未能充分监控和管理风险 -对短期资金的过度依赖 -新奇金融工具的使用增加导致了风险集中 公共部门的弱点 -监管结构存在缺陷 -管制和监管的缺失 -对金融系统作为一个整体的稳定性缺乏足够的关注。 公共机构存在严重脆弱性：房利美和房地美 -房利美和房地美是国会批准成立的私人企业，是政府资助企业。 -两家公司是住房抵押贷款支持债券的最大“打包者”，它们为可能出现的损失提供担保。 一个主要的触发因素：不良抵押贷款产品和操作 -怪异的抵押贷款(例如“爆炸式可调利率抵押贷款”)和草率的借贷行为(例如无文件贷款)在危机之前激增 -这些贷款的偿还取决于房价持续上涨 -持续上涨的房价为借贷者产生了房屋净值，使他们可在几年后就再融资为更为标准的抵押贷款。 -但是，一旦房价停止上涨，借贷者可能无法再融资，也无法偿还他们的怪异抵押贷款(通常情况下支付额将上涨) 不良房屋抵押贷款的实例 1、利率调整抵押贷款(ARM)。 2、可选择ARM，允许贷款者改变月供金额。 3、贷款期限过长，偿付期超过30年。 4、负首付。首付金低于利息。 5、贷款不附有个人财政情况资料。 怪异抵押贷款和次贷的融资 各种类型的金融机构将怪异的抵押贷款和次贷“打包”成为证券。 - 一些证券的结构相对简单——例如大部分政府赞助企业(GSE)支持的抵押担保证券(MBS)。 - 其他证券则是结构十分复杂和难以理解的衍生品——例如担保债务凭证(CDO)。 - 评级机构给了很多此类证券3A评级。 - 许多这类证券被售给投资者 - 金融机构也持有一些这样的证券，通常它们处在帐外工具中，其资金来自商业票据等成本低廉的短期融资。 有毒及次级贷款的融资 1、像美国国际集团这样的公司出售“保险”，以保护持有房屋抵押债券的投资者或金融公司。 2、类似的金融体系操作使低质量贷款的风险扩大了数倍。 次贷证券化 低品质抵押贷款-->金融机构开发出由抵押贷款与其它资产组成的证券产品-->投资者和金融机构 信贷保险公司和信贷评级机构参与其中，提供保险和评级等工作，放大了风险。 危机：一场经典的金融恐慌 – 当短期信贷(例如一家银行的存款)提供者突然对借款者(例如银行)的偿还能力失去信心，一场金融恐慌便发生了；短期信贷提供者然后就会迅速提走他们的资金。 – 随着房价下跌，越来越明显的是许多抵押贷款相关证券的价值将下跌，导致金融公司、投资机构和信用保险商(比如AIG)蒙受损失。 – 但是，由于许多证券的复杂性和风险监管糟糕，投资者甚至金融公司自己都不清楚损失将会出现在哪里。 – 各方争先逃离，金融公司和投资者从任何被认为将遭受损失的公司中撤资。 – 资金流出给重要金融公司带去巨大压力，众多重要金融市场受到干扰。 大型金融机构在2008年遭遇巨大压力 贝尔斯登：3月16日被迫卖掉公司 房地产与房利美：9月7日被政府托管，财政部为其债务提供担保 雷曼兄弟：9月15日申请破产 美林：9月15日被美国银行收购 AIG：9月16日从联储获得紧急流动性援助 华盛顿互惠银行：被监管机构关闭，并于9月25日被摩根大通宣布收购。 美联银行：10月3日被富国银行宣布收购。 政策的应对：概览 来自大萧条的教训 –在金融恐慌当中，央行必须自由地放贷以阻止挤兑，恢复市场的正常机能。 –高度宽松的货币政策有助于支持经济复苏和就业。 –考虑到之前的教训，美联储和美国政府采取有力行动消除金融动荡，为关键金融市场和机构提供支持，限制生产和就业萎缩的程度。 –世界其他国家的央行和政府采取了类似行动。 全球反应 七国集团于2008年10月10日决定协同努力来稳定金融金融体系。它们同意阻止重要金融机构崩溃，确保金融机构获得融资与资本，重树储户信心，努力让信贷市场恢复正常。国际政策反应避免了全球金融系统的崩溃。这些措施宣布之后，银行为短期资金支付的利率大幅下降。 实例：2008年10月10日后银行间拆借率大幅下降。2008年10月10日当天拆借率约为350基点，11月跌至约200基点之下，12月至100基点左右，到2009年1月降至50基点之下。 美联储的行动：贴现窗口。 1、美联储通过被称为贴现窗口的机制向银行提供资金。 2、随着危机发展，贴现窗口贷款的还款日期被延后，利率被调低。 3、推出贴现窗口资金的常规性拍卖举措，以鼓励金融机构广泛参与。 美联储的行动：特别流动性与信贷额度 新措施使美联储能够向各大金融机构以及市场提供流动性。 所有贷款需要足够的抵押品进行“担保”。 特别流动性和信贷额度的目的： - 改善金融系统的稳定性 - 增加美国家庭和企业的可用信贷，进而支持复苏。这是央行传统的最后贷款人职能。 美联储最终借贷者行动所覆盖的机构和市场 - 银行(通过贴现窗口) - 券商-交易商(经营证券和衍生品的金融公司) - 商业票据借贷者 - 货币市场基金 - 资产支持证券市场 案例研究：货币市场基金和商业票据市场 1、货币市场基金是投资公司卖出股票、投资短期资产的过程。 2、货币市场基金历史上通常会维持稳定的1美元股价。 货币市场基金简介 投资者购买货币市场基金的股份 ，货币市场基金(MMF)获得投资资金。 案例研究：货币市场基金与商业票据市场 尽管货币市场基金(MMF)的股票并未被保险，投资者仍像使用支票账户一样使用它们，并预计将能够获得利息，并随时可以1美元的价格赎回股份。 MMF大量投资于商业票据以及其他短期资产 商业票据 - 商业票据是企业发行的短期债务工具(通常为90天甚至更短) - 商业票据被非金融企业用于支付即将发生的开支，诸如薪酬和库存等。 - 商业票据被金融企业用于融资，然后金融机构将这些钱借给普通企业和家庭。 雷曼兄弟、货币市场基金与商业票据 雷曼兄弟是一家全球性的金融服务公司，与其它证券公司一样，雷曼兄弟严重依赖于短期贷款(例商业票据)来资助投资。 雷曼兄弟在2000年代大量投资于抵押贷款相关证券与商业房地产。 随着房价下跌和违约、止赎率上涨，雷曼的抵押贷款相关资产的价值也在下滑。雷曼持有的商业房地产也出现大额亏损。 随着雷曼的债权人失去信心，他们撤回了融资(诸如暂停购买雷曼的商品票据等)，同时缩减与雷曼之间的其他业务。 随着亏损的增加，雷曼无法找到新的的资本，也找不到其他公司来收购自己。2008年9月15日，雷曼申请破产保护。 货币市场基金撤出资金 在雷曼兄弟破产后，持有雷曼商业票据的一家货币市场基金无法维持1美元的股价。 这导致投资者对其它货币市场基金的信心流失，并引发了大规模的赎回，这是撤资或金融混乱的又一例证。 拯救货币市场基金 作为回应，财政部为货币市场基金股份价值临时提供担保。 作为最后贷款人，美联储制定了一个计划来提供后备流动性。根据这一计划美联储给银行注入流动性，银行再通过购买部分资产向货币市场基金提供现金。 这些行动在几天内就完成了。 货币市场基金遭遇的挤兑 雷曼破产后，主要货币市场基金的资金日净流出额达500亿美元，随后在几天内大幅增至约1000亿美元。 商业票据市场的混乱 - 货币市场基金对挤兑的反应是限制自己采购短期资产，其中包括商业票据。 - 随后，市场对新发行商业票据的需求枯竭，商业票据的利率大幅攀升。 - 这种状况是一个表明金融危机可能向意想不到方向扩散的好例子(从雷曼到货币市场基金，再到商业票据)。 商业票据市场 1、商业票据市场的压力导致金融机构和非金融企业可获得的信贷萎缩。 2、美联储推出特别项目以修复商业票据市场的功能，并使信贷市场重获流动性。 图例：商业票据的利率在危机中飙升 对关键机构的支持：贝尔斯登与AIG -2008年3月，联储的一笔贷款促成了摩根大通对破产的经纪自营商贝尔斯登的收购 -2008年10月，联储的干预阻止了美国最大保险公司AIG破产。 案例学习：AIG - 2008年9月，国际性保险和金融服务公司AIG面临严重的流动性问题，已威胁到公司的生存。许多亏损来自它就不良抵押贷款相关证券售出的保险。 - 由于AIG与全球金融系统的其他许多部分存在关联，如果它倒闭，将对其他金融公司和市场产生巨大的影响。 - 然而，AIG拥有可观的可作为抵押品的资产。为防止其崩溃，美联储向其发放850亿美元贷款，以AIG的资产作为抵押品。后来，美国财政部提供了额外支持。 - 救助AIG防止了全球金融体系和全球经济爆发更大危机。 - 随着时间的推移AIG终于企稳。该公司不但偿还了美联储的利息，还降低了财政部所持的AIG股份。 雷曼兄弟、AIG与其它公司的困境说明有必要建立一个新的计划来援救濒于崩溃的金融机构。 危机对于支出、产出和就业的影响 - 信贷流的减少、借贷成本的飙升，加上资产价值的大幅下跌，导致支出和产出急剧收缩。 - GDP从其高峰至谷底下降了5%以上。 - 制造业产出下降了近20%，新屋建设下降了80%。 - 超过850万人失去工作 - 失业率升至10%。 危机在开支、产出和就业方面的后果 - 我们许多的贸易伙伴也陷入衰退，这是一次全球性的经济放缓。 - 第二次大萧条的威胁已极具现实性。 与大萧条做一比较 1、从经济后果角度比较，大萧条比近期的衰退更为严重。 2、近期金融危机和衰退时推出的有力的应对政策，避免了更糟糕后果出现。 第4讲将讨论金融危机的后果 – 经济衰退和货币政策的反应 – 迟缓的经济复苏 – 危机后金融监管的调整 – 危机对央行运作的影响
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