全球市场两个不可低估

　　在所有的考量因素中，投资者特别需要注意两点：不可低估美国量化宽松政策对全球市场影响的广度；不可低估中国宏观调控政策对中国市场影响的深度

　　 2011年开局两个多月，全球市场对比明显，美国股市延续了去年四季度的强劲走势，而新兴市场则显得疲弱乏力。2011年世界市场格局将重新轮转，前两年处于漩涡中心的美国强劲复苏；危机后率先复苏的新兴市场则在紧缩政策下短时间内难有出彩表现。

　　可以用四句话来概括我们对2011年全球主要市场的判断：美国结构失业，宽松政策两年难改；欧洲两极分化，货币中庸泥猪入海；新兴市场抑制泡沫，继续加息热钱多彩；中国调控转型，货币从紧市场摇摆。

　　在所有的考量因素中，投资者特别需要注意两点：不可低估美国量化宽松政策对全球市场影响的广度；不可低估中国宏观调控政策对中国市场影响的深度。

　　美国：结构失业，

　　宽松政策两年难改

　　美联储的第二轮量化宽松（QE2）已排除近危，预计美国GDP 2011年和2012年的增长率均可达到4％左右，但2011年CPI增长只有1%~2％，核心CPI只有0.8%~1％。

　　高失业和低通胀给了美联储充分的空间进一步实施量化政策。美国结构性失业短期难以解决，导致其相对宽松的货币政策短期难以改变。

　　另一方面，从美国自身的角度看，希望货币政策和财政政策两条腿走路，但共和党中期大选获胜后，进一步财政刺激难以实现。美国总统奥巴马和共和党达成共识之后把布什的减税政策再延续两年，相当于给全民“发钱”，家家户户拿到了消费券。美国消费在未来两年里想弱都比较难。这是我们相对看好美国未来两年的一个政策面的原因。

　　我们认为，在美国的失业率降到7%以下、美国CPI上升到4%~5%以上之前，美联储的货币宽松取向难以改变。这大概需要两年时间，预计到2012年底，失业率约为7%。2011年美国的经济增长可能在3.5%左右，有的季度超过4%，甚至5%——经济增长大好，货币政策积极宽松。这是2011年我们在全球经济中要注意的重要事件。

　　欧洲：两极分化，

　　货币中庸泥猪入海

　　欧洲国家经济状况的差别比较大。德国没有什么问题，但是德国好对欧元未必是好事。比如一个大家庭，兄弟姐妹在一起过日子，差别越来越大，就可能不齐心。现在德国和欧盟其他国家——尤其是欧猪五国（PIIGS）差距拉得越大，对欧元可能造成的冲击就越大。因为市场担心那些差的国家，是让它们离开，还是由比较好的国家给它们一些补贴？摆脱困境难度较大。欧盟是一个货币联盟，不是财政联盟，成员之间无法通过财政转移支付来抹平波动。事实上，欧盟是一个松散的经济联盟，由于文化、历史等各方面原因，在很多方面无法统一，这会带来一系列问题。

　　从PIIGS国家国债到期时间来看，欧洲今年风险比较大的是4月、8月和10月。因为今年三四月份很多债券到期，再融资压力较大。要发新债，会不会有人买，值得关注。PIIGS再融资需求相当于欧元区GDP的7%。再融资需求是高债务国面临的一大风险，欧债风险仍可能再现，而EU/IMF贷款并非最终解决途径。而希腊的压力明显大于其他PIIGS国家。

　　欧央行已尽力救助银行，但政策空间有限。为了维护欧元的信誉，加之德国的反对，欧央行仍会坚持其稳健作风，难以大幅度量化宽松。我们预计2011年有序债务重组成为可能选择，欧盟内部缺乏统一财政政策的制度性缺陷，迫使欧盟面对欧债危机必须采取政策协调。

　　新兴市场：抑制泡沫，

　　继续加息热钱多彩

　　这几年，很多新兴市场国家实际上已经成为消费进口国。而全球大量流动性助推全球农产品(18.33,-0.31,-1.66%)与自然资源产品价格普遍上扬，新兴市场既是最大生产出口国，也是最大消费进口国，面临两方面的输入性通胀压力。

　　从内部环境看，部分经济体已经明显过热：

　　第一，产出缺口消失。四个国家（中国、印度、印尼、巴西）危机以来的年均GDP增长率已经接近或超过危机前7年均值（2000~2007），过热迹象显现。

　　第二，流动性依然充沛。自危机以来，中国、巴西、印度、印尼货币供应增速最快。2008年6月至2010年底，四国的货币供应量年化增长22%、18%、15%和14%，高于2000~2007年均值。2010年以来，中国、巴西、印尼的货币供应增速已较2009年危机时期明显放缓，但印度仍保持快速增长。

　　第三，通胀显现，CPI高于历史水平。中国香港、新加坡、中国内地、印度、中国台湾等经济体最显著。

　　第四，资产泡沫风险加大。印尼、泰国、印度的股市泡沫风险突出，中国香港、中国台湾和新加坡房市泡沫突出。

　　新兴市场的应对政策高度趋同——加息与本币升值并用。

　　2010年3~11月，新兴市场12国总计加息27次，幅度为25~200基点。2010年各新兴市场国货币普遍升值，泰铢、澳元和马来西亚林吉特尤为突出（兑美元分别升值11%、11%、9%）。

　　新兴市场的加息周期尚未结束，多数国家还是低利率或负利率，继续加息势在必行。目前，中国大陆、印度、韩国、泰国、越南、中国台湾还处在负实际利率，马来西亚、印尼、俄罗斯的实际利率还小于1%，大多低于其十年平均水平。

　　受国际流动性影响，多个新兴市场股市与房市的泡沫风险加剧。但是，一旦美国经济增长出彩或货币条件收紧，导致资金流出新兴市场时，产生的羊群效应往往导致新兴市场的资产价格大幅下跌。

　　政策的有效实施虽可使新兴市场的资产泡沫风险相对降低，但游资会造成市场波动性加剧。过去5年流入新兴市场的资金的波动性已经显著放大，大进大出的资金流动，加剧了新兴市场调控政策的难度，也为新兴市场的未来走向带来很大不确定性。

　　中国：调控转型，

　　货币从紧市场摇摆

　　目前市场上的观点是看好美国、看淡中国。中国已经从危机后的非常宽松的宏观政策，开始转向相对紧缩的“稳健政策”，央行春节后第一件事就是加息。

　　在投资依然强劲、出口复苏、境外货币宽松、境内调控转向的复杂环境下，中国市场在2011年将处于摇摆的状态。

　　整体来看，中国的经济增长并没有太大问题，中金宏观组的预测，2011年中国GDP增速依然在9%以上。

　　比较令人担心的是房地产泡沫。长期而言，泡沫会对经济增长产生危害，它意味着财富在同代之间、在城市和农村之间、在企业家和地产商之间、在年轻一代和年老一代之间转移，而这种转移并不利于经济增长。

　　在政策取向上，中国已经采取越来越严厉的房地产调控政策，很多城市出台了条件苛刻的限购令；而一而再再而三地上调存款准备金率和加息，预示着货币政策已经走上从紧的通道。从近几个月的股市来看，紧缩政策对市场上涨的抑制是明显的，市场呈现摇摆状态。不可低估中国宏观调控政策对中国经济影响的深度。