汇率是否合理取决于经济运行状态

　　最近国内有人说，日本的经验说明，大幅度提高汇率在宏观上不会对中国经济造成损害。事实上,由于高汇率和泡沫经济的综合作用，正如野村综合研究所首席经济学家辜朝明指出的：日本企业之后花了几十年的时间来偿还公司资产负债表上的债务。

　　人民币汇率应当保持在什么水平上，只有央行和国家决策机构综合各种情况才有能力决定。不过，国内和国外对汇率问题的讨论中，有许多观点确实建立在一厢情愿的推测或者过时的理论上。

　　举例来说，欧洲人对人民币升值的呼吁比美国人还要积极。其中一个重要原因是，在目前的世界货币体系中，美元的贬值意味着欧元和日元的相对升值，而欧洲大部分经济体是以出口为主的，欧元升值对欧洲国家出口不利。

　　人民币升值也许确实会给欧洲产品出口到中国或亚洲提供一些优势，但是美国目前实行的几乎是零利息的政策，加上政府的大量举债，美元本身就没有多大支撑。如果人民币大幅度升值，而且，像一些经济学家所期望的，带动其他亚洲货币升值，那就不是没有出现美元崩溃的可能。1985年的“广场协议”和1987年的“卢浮协议”之后的日元升值，就导致出现过这样的情况。如果出现这种情况，因为美国是欧洲更大的贸易伙伴，那么，对欧洲经济的打击会超出人民币升值给它带来的好处。

　　马克·钱德勒是布朗兄弟哈里斯银行的首席外汇交易策略师。他最近提到一些颇有意思的观点。他指出，贸易赤字和经常项目账户这些支付平衡表的统计方式是根据几十年之前经济情况制定的，它们不能真实和准确地反映全球化经济的现状。美国的贸易赤字中有一半以上是跨国公司内部转手交易造成的。为了避免汇率的高波动性，今天的跨国公司趋向于朝“就地生产，就地销售”的策略发展。贸易项目的赤字往往为资本项目的盈余所弥补。贸易赤字反映不出价值创造和产业竞争力。苹果电脑公司在美国每销售一个iPod，盈利150美元，同时却创造出150美元的赤字，因为它是在国外组装后运回美国的。同时，互联网交易和知识产权涉及到的财富转移并不记录在贸易项目内。事实上，美国商务部已经开始使用一种叫做“所有者基础框架”的方法来计算经常项目。如果钱德勒的分析是正确的话，那么，汇率的波动对中国这样跨国企业相对较少的经济实体来说，远远要比对美国或欧洲这样拥有大量跨国公司的经济实体的影响要大。

　　中国的崛起，当然会导致财富的东流。如果根据现有的统计方法来统计，出现账目不平衡是正常的。100年前，当美国开始崛起的时候，黄金是世界的储备货币，美国当时拥有世界黄金储备的三分之一。世界各经济实体之间的关系应当随着经济发展的现实，而不是旧有的统计方式进行调整。挪威是一个因为出口石油而有大量外汇盈余的国家。它的主权基金是一个持有4000多亿美元的退休基金。这个基金现在拥有欧洲整个股市的1.8%，世界股市的1%，也就是说，挪威依*欧洲和世界的资本市场来为它管理本国经济消化不了的资金。

　　美国尽管大量地将制造业转移到国外，但是，美国制造业目前的产出仍然大于中国的整个GDP。亚洲国家在发展制造业的同时，因为国内的经济和金融基础没有发达国家那么健全，所以产生出一时吸收不了的盈余资金。在这次金融危机之前，发生在美国同亚洲国家之间的情况是：亚洲国家将资本投向美国，依*美国的金融机构来管理多余的资金，获取回报和规避风险。美国金融机构的盈利因此高达整个GDP的30%以上。但由于美国没有及时更新金融监管体系，也因为采用了过度的激励制度，结果，辜负了外来的投资者，导致了这场危机。因此，从美国的角度来说，顺应中国崛起的经济发展潮流的正确做法，应当是完善金融监管，提高国外投资者的信心，增进投资者保护，利用金融优势，吸收国外资金，规范调整经济关系的合理模式。无论是使用贸易保护主义，还是把希望寄托在他国货币的增值上，都是为过时的经济理论所误导的典型例子。

　　从历史的经验来看，贸易保护主义往往会得到适得其反的结果。里根政府对日本实行了所谓的“自觉限制出口”的政策。结果是迫使日本从低端产品的竞争转向高端产品的竞争。20年之后，日本的汽车工业几乎挤垮了美国的汽车工业。同样，对中国实行贸易保护主义，只会帮助中国经济转型。而且，将低价的中国商品抵制在国外，也许可以暂时帮助若干行业。但是，中国的低价商品在美国以更高的价格出售，其中的价格的差异为美国国内的中介、运输和销售环节创造了一条价值链和许多就业机会。如果实施贸易保护主义，这样的价值和机会不复存在，从总体上来说对美国的经济和就业未必有利。

　　在货币同黄金脱钩之后，货币本身成了一种商品。货币的价格取决于利率和汇率，也取决于汇率市场中的供需关系。根据购买力持平论，汇率是由商品交易决定的。但是，在现实中，汇率则是货币市场的交易和货币之间的相互关系决定的。世界每天货币交易的转手量是3.2万亿美元，世界全年的GDP是67万亿美元。换句话说，20天的货币交易差不多就可以将全世界的全年的产出周转一遍。对汇率市场中的货币交易者来说，无论是为汇率风险进行套保还是进行投机，商品交易都不是他们所考虑的问题。汇率市场中的短期波动性并不真实反映出经济发展中商品交易的基本要素的变化。

　　由于市场的存在，金融世界中的各种现象往往是利弊互换的平衡体。国内经济学家往往夸大了美元因为铸币权而得到的好处。根据麦肯锡公司最近的报告，美元作为世界储存货币给美国带来的净金融盈利在400到700亿美元之间，只占美国目前GDP的0.3%到0.5%。人民币不能自由兑换。所以理应比可流通的货币便宜，这很正常。如果人民币同美元的流通性相同，同样是所谓的“硬通货”，那么，企业就不会为了50美分的盈利卖一条牛仔裤到美国市场上，而不到国内市场上去赚20元人民币。货币一旦流通，就不得不承受汇率市场的波动风险。在过去的一年里，汇率的剧烈波动对各国企业的竞争力造成了实质性的影响。人民币没有直接进入国际汇率市场，因而汇率有可能保持相对稳定，减小对汇率短期波动的暴露面，这是有利的方面。但是，因为人民币不是国际流通的货币，政府因此必须储备大量的外汇。对这笔外汇的管理以及承担外汇贬值的风险，就成了不得不为此付出的代价。

　　汇率是一个国家和央行可以使用的有力的金融工具。在美国近代史上，除了上届布什政府之外，所有政府都对汇率进行过干预。人民币与美元同步运动，并不等于说人民币与美元挂钩。人民币可以相对美元升值，同样也可以相对美元贬值。其他货币相对美元的增值，对人民币的升值只应起到参照作用，而不应作为人民币必须相应升值的根据。

　　货币交易与股票和债券的交易有很大的不同。货币没有股息和利息这样的未来现金流收入，货币投资的收益基本来自价差。套保者和投机者相对投资者的比例在汇率市场中比起股市和债券市场中要高得多。全球汇率交易虽然转手量巨大，但是，市场对货币的定价机制并不完善。

　　尽管汇率定价的市场机制还不完善，对汇率定价也没有科学的理论，一种货币的汇率是否合理，还是可以通过国民经济是否运行正常而评估和衡量出来。世界上没有哪一个国家是*所谓的“向邻居乞讨”的低汇率而繁荣起来的。低汇率也许对出口在一个时期内有一定好处，但是，不合理的低汇率一定会在其他方面对经济的发展造成可以觉察得到的障碍。在国民经济运转健康的情况下，没有理由屈从外部压力或按照过时的理论而盲目提倡提高人民币的币值。