负利后再扩QQE？探寻日本经济“终极解药”

　　随着2012年末“安倍经济学”的祭出，经历了“失去的二十年”的日本经济逐步拨开了通缩阴霾。然而，在全球经济放缓、日本通胀又呈下行趋势之时，日本央行于1月29日宣布，维持基础货币年增幅80万亿日元的计划，但意外宣布使用负利率。
　　
　　不过，负利率政策更为激进，同样将2%定为通胀目标的欧洲央行却并未见明显的信贷扩张和通胀回升，实业投资意愿仍然萎靡。
　　
　　迈入2016年，日本经济真正的解药究竟是什么？是继续负利率？再度扩大QQE（量化和质化宽松）？加速涨薪？亦或是推迟上调第二次消费税？
　　
　　在今年的冬季达沃斯论坛上，日本央行行长黑田东彦明确指出：“将尽一切努力使通胀达到2%的水平。”只不过当时各界的猜测是——日本央行可能再度扩大QQE。
　　
　　在同一场合，来自实业一线的日本三得利集团（Suntory）首席执行官新浪(45.95, 2.24, 5.12%)刚史在接受《第一财经日报》记者专访时表示：“当前经济有了明显的复苏，这要感谢‘安倍经济学’，但我们还要做很多才能维护这来之不易的复苏火苗。”从实体经济的角度，新浪刚史认为，建立持续工资上涨的预期、降低企业税、增加双收入家庭数量（鼓励女性就业），以及推迟二度上调消费税将是最重要的政策组合。
　　
　　以负利率表稳通胀决心
　　
　　值得注意的是，负利率将适用于日本央行往来账户，而非个人存款账户。此次日本央行引入三级利率体系（three-tier system），即将商业银行存放于央行的资金分为三块，分别享受的利率为0.1%（金融机构存放在央行的超额准备金，且为去年12个月均值之下的部分）、0%（金融机构存放在央行的法定准备金及受央行支持进行的一些救助贷款项目带来的准备金的增加），以及-0.1%（超出第一项标准的超额储备金），而此次下调的是最后一块。
　　
　　日本央行在公告中指出，观察到不少银行在QQE中将获得的部分资金又放回央行的存款准备金账户，并未投入实体经济，所以为了刺激银行对实体经济放贷，决定要对银行过多的存款收取“罚金”。
　　
　　市场的及时反映与此前几轮QE如出一辙，日元对美元大跌1.7%至120.8，日股飙升，Topix指数飙升2.5%；此外，各期限国债收益率纷纷下行，十年期国债收益率从0.22%跌至历史新低的0.09%，五年期国债收益率首次跌入负区间，从0.01%跌至-0.07%。
　　
　　“本次日本央行推出负利率，主要表现了日本央行进一步货币宽松、提振通胀的决心。‘安倍经济学’的设计者、日本经济部长甘利明于1月28日辞职，此时央行表态提振信心至关重要。”牛津经济研究所高级经济学家泰勒（Michael Taylor）对《第一财经日报》记者表示。
　　
　　不过，此次负利率的效力似乎也让业内人士半信半疑，“要实现2%的通胀目标，日本央行可能要等到2017年下半年而不是原定的2016年。如果必要，日本央行将进一步降低利率。随着每月80万美元购债计划的进一步推行，银行被施以负利率的储备金也将进一步上升。”
　　
　　泰勒也表示，如果希望借此鼓励银行增加对私营部门的贷款量、促进实体经济，那么这在其他国家并没有完全实现，例如欧洲央行。日本私营部门的贷款意愿较低，年均信贷增速仅2%，老龄化国家的家庭部门并无意愿增加债务。
　　
　　对人民币影响有限
　　
　　负利率启动之际，“日本打响货币战”的声音再度兴起。然而，本次日本的负利率相较当年欧洲央行要弱得多，且在美联储加息预期减弱的背景下，人民币在过去一周逐步趋稳。
　　
　　2014年6月，欧洲央行首次开启银行存款负利率政策，将隔夜存款利率从0下调至-0.1%，此后进一步下调至-0.3%，且并不“分层”，可见“火力”大大高于日本。
　　
　　此外，美联储1月加息落空，且市场对3月再次启动加息的概率预期也一度下降至18%。众多外汇策略人士预计，中国农历新年前后，人民币对美元汇率的中间价将维稳，人民币或获得企稳的极佳窗口期。上周以来，中间价一直维稳于6.55上下，且人民币逐日上升个位数基点。
　　
　　不过，3月则是另一个需要密切关注的窗口期。兴业证券首席宏观分析师王涵认为，随着欧洲日本释放进一步宽松信号、美元走强，在更多地盯住一篮子货币的情况下，人民币对美元汇率可能会有贬值压力。“一个潜在的风险点在于，如果欧日央行的宽松能够帮助美国金融市场风险缓解，可能对美联储的未来货币政策节奏产生影响，对人民币造成进一步的压力。”
　　
　　QQE边际效应递减
　　
　　除了负利率，市场不禁要问，扩大QQE的可能性还存在吗？
　　
　　黑田东彦在达沃斯期间承诺“尽一切努力”，同样在1月29日的议息会议上，他更是指出，“如有必要，将毫不犹豫地再度加码政策力度。”
　　
　　其实，QQE的主要作用是通过推动日元贬值以及支撑股市来提振经济。2012年~2015年，日元实际有效汇率贬值近1/3，同期Topix指数上涨128%。但在过去6个月，日元实际有效汇率上升12%，Topix指数也下挫近20%。“央行并不喜欢诸如此类短期的汇率波动，因此降息并不出乎意料。”泰勒指出。
　　
　　然而，法国农业信贷银行驻东京首席经济学家尾形和彦表示：“日本央行实施负利率暴露了QQE的局限性。”
　　
　　无独有偶，彼得森国际经济研究所所长、英格兰央行货币政策委员会前委员普森（Adam Posen）在接受《第一财经日报》记者专访时表示：“我此前和黑田东彦交流过，在全球经济通缩（油价暴跌）、恐慌情绪蔓延的背景下，QQE边际效应递减。虽然日元小幅回升，但并未飞涨，因此没有再扩大QQE的必要。”
　　
　　不久前，日本央行前副行长岩田一政也表示，不赞成目前市场上提出的在现有80万亿日元的基础上，再增10万亿或20万亿日元的年增基础货币规模。
　　
　　他解释称：“按照现有的节奏，日本央行将在2017年夏天迎来购债上限。如果继续扩大年增基础货币规模，势必会更早达到上限。建议采取负利率，如此日元将会贬值，促使银行更积极放贷，国债收益也会下降，相应要支付的利息也会减少。”
　　
　　涨薪+暂缓上调消费税？
　　
　　且不说日本央行的无奈，金融危机以来，全球央行纷纷重回主驾驶座，货币政策被赋予过重的使命，而结构性改革却始终缺席。日本经济的复苏究竟还缺什么？
　　
　　“当前需要企业涨薪才能推动通胀持续上升。由于货币政策的效力可能要三到五年才能完全实现，在此之前要维护哪怕只有一丝的复苏苗头，”新浪刚史告诉《第一财经日报》记者，三得利已经实行涨薪政策，从1~5%不等，平均上浮3%，“但不是全员覆盖，这是绩效的部分。”
　　
　　此外，他更是指出，要带动私营部门投资，需要关注医疗投资的重大机遇，“日本这一老龄化社会对于医疗方面的内需巨大，如利用IPS细胞研究人类疾病、营养药物、老年机器人、清洁能源等。”
　　
　　虽然各界对于上述改革持一致观点，但就会否第二次上调消费税一事，国内外皆有分歧。
　　
　　近期，日本首相安倍晋三表示，只要没有重大事件发生，将如期上调消费税，即2017年4月二度上调。
　　
　　对此，新浪刚史持反对立场。“如果可以，我们应该等2~3年后再上调消费税，第一次加税对经济的打击效应仍存。眼下我们要抓紧时间刺激经济，医疗、服务等方面的投资应该尽快到位。这是日本最后的机会。”他对本报记者强调。
　　
　　然而，国际权威似乎更倾向于加税。国际货币基金组织（IMF）副总裁古泽满宏敦促日本按计划推进在2017年4月二度上调消费税，以维持长期财政信用。
　　
　　“如果中长期财政目标仍然不能实现，民众将会开始怀疑日本是否在认真控制其不断膨胀的公共债务，”古泽满宏表示，“只因不喜欢就推迟加税，这太难让人信服了。”
　　
　　同样，普森也告诉本报记者：“日本并不是希腊，其有大量存款和独立的货币，且作为一个老龄化国家，日本需要政府进行大量财政支出来支持服务业，如果不调税，就可能会导致政府债务激增，这会使得预算紧缩。”
　　
　　普森认为：“如果不加税，就一定要将日本名义增速提得更高，如此才能争取更多时间和空间来抑制财政紧缩。”然而，1月29日，日本央行下调2015/2016财年实际GDP预期至1.1%，此前预期为1.2%。
　　
　　此前，安倍晋三将第二次调升消费税的时间推后18个月至2017年4月，因为首次调升导致日本经济在去年陷入衰退。他承诺不会再次推后，不过一些议员担心，经济复苏程度并不足以承受加税的冲击。