美联储扭转操作有心无力

　　压低市场利率效果有限，银行利润空间遭压缩

　　9月21日，美国当地时间下午2点15分，2011年度美联储第六次议息会议结束。这个临时将日程延长至两天的会议并没有为市场带来更多的惊喜。在这次会议之后，美联储主席伯南克只不过将人们再一次带回到了上世纪60年代一首名为《扭转操作》的疯狂舞曲中。
 
　　美联储的“老调新唱”
 
　　在议息会议后公布的声明中，美联储最终放弃了一直以来被市场高度关注的第三次量化宽松政策(QE3)，取而代之的是一个叫做“成熟操作”的方案。这一方案是指通过用出售短期国债换取长期国债的方法拉长美联储手中所持有国债的平均到期期限，最终达到在基准利率已经降无可降的情况下，人为拉低长期国债利率的目的。“到2012年6月底，购买4000亿美元剩余期限为6年至30年的中长期国债，同时出售相同数额的剩余期限为3年或以下的中短期国债。”美联储在报告中明确了这一政策的规模和实效。这种以“卖短买长”为操作模式购买国债的方案被华尔街称为“扭转操作”。

　　这种操作并非是美联储的新工具，相反它曾经是美联储放弃的一个老办法。1961年，为平滑美国国债收益曲线，加强美元地位和促进资本流入，美联储第一次在公开市场上进行了此类操作。 但是这种“扭转操作”并没有起到预期的效果，在持续了短短三个月后就宣布结束。人们用当时美国社会最为流行的一首舞曲《扭转操作》作为了这一方案的“绰号”。

　　此后，1973年美国爆发金融危机，在这种“扭转操作”的基础上，一种更为激进的操作模式被测试，即现在广为人知的量化宽松政策。因此，“扭转操作”可以被看做是量化宽松的前身，或者也可以被认为是量化宽松政策的“候补”。无论是在操作过程还是在达成结果上“扭转操作”都被市场视为一种比“量化宽松”更为温和地释放流动性的办法。

　　“美联储的决定表明它正在竭尽所能吸收长期国债，以期望达到降低融资成本、刺激投资与支出的目的。”LPL投资管理公司固定收益投资战略顾问安东尼·瓦勒说，“但是量化宽松都没有达到的目的，扭转操作更难完成。”

　　已经被QE3鼓动了近一个月的市场，也对美联储的温和举动表示出了失望。

　　9月21日在美联储声明公布后几分钟，当日高开的美国股市即出现大幅跳水，道琼斯30种工业股票平均价格指数随即下跌逾100点。此后穆迪调降美国银行、花旗银行和富国银行债券评级的消息再次助长了股市的下跌势头。最终收盘时，道琼斯指数重挫283.82点，跌幅2.49%，收于11124.84点，标准普尔500指数下跌35.33点，下跌2.94%，报1166.76点，纳斯达克综合指数跌幅也同样超过2%，收于2538.19点。

　　与此同时，美联储在声明中对美国经济未来的悲观预期更是刺激了投资者的避险情绪。美元指数触及7个月高点，上涨0.9%，达到77.95。美元的上涨也触发了大宗商品市场的下跌。纽约期货交易所11月到期的原油期货下跌1.02美元，跌幅1.2%，收至85.92美元每桶。12月黄金期货价格也以下跌29.2美元、1.64%的跌幅，收于1808.1美元每盎司。

　　“美联储一方面不断告诉我们未来经济情况有多糟糕，但另一方面又暗示我们在伯南克那顶魔术师的帽子里似乎已经没有了更好的道具。”巴克莱资本驻伦敦高级经济学家詹姆士·高柏说。
 
　　扭转操作“扭距”有限
 
　　作为“量化宽松”政策的替补，拉低美国国债长期利率似乎成为了“扭转操作”唯一实现的目标。而“扭转操作”究竟能在多大程度上扭转美国国债长期利率，也成为了市场最大的疑问。

　　按照美联储的计划，此次“扭转操作”所购买的4000亿美元中长期国债主要构成是：32%的6年期至8年期国债；32%的8年期到10年期国债；4%的10年期至20年期国债；29%的20年期至30年期国债。

　　当天美联储发布声明之后，美国10年期国债收益率触及1.868%，为20世纪40年代以来最低水平，30年期美国国债价格也随之飙升，收益率猛跌22个基点，收于3.01%，为2009年1月以来最低。与长期国债收益率下跌相对应的是美国2年期和5年期国债收益率均出现微幅上涨，收于0.21%和0.86%。“美联储用行动表示了其在拉低美国国债长期利率上的坚定立场，而这种拉低现象是短期的还是长期的更大程度上还将取决于最终的购买规模。”法国兴业银行(12.73,-0.08,-0.62%)国债交易员安东尼·科恩说。

　　在彭博社根据纽约联储资料统计的数据中，美联储目前拥有1.56万亿美国国债，其中2年期以下的是19%，2年到5年期的是35%，5年到10年期的是35%，10年到30年期的是10%。在经历了两轮量化宽松政策购买中长期国债之后，美联储手中持有的短期国债规模已经非常有限。在这4000亿美元的“扭转操作”之后，美联储手中持有的几乎都是长期国债。美联储继续投放流动性的能力也将萎缩。

　　然而伴随着美联储可运用工具的日益减少，美联储政策的效果也在减退。

　　当2009年3月，美联储启动第一次量化宽松时，美国10年期和30年期长期国债的收益分别是4%和4.59%，在政策推出后这两种长期国债收益只是在短暂下跌后又再次上升，其中跌幅仅为25个基点。与此同时，2年期与6个月期国债收益率之差当时根本就没有下降。直至2010年初，欧债危机引发二次衰退担忧后，美国10年期国债收益才最终下跌1%，保持在3%。2010年11月，为继续拉低长期利率，美联储再次启动QE2，当时10年期美国国债利率为2.79%，但随着欧洲国债危机日益严重和QE2在今年6月结束，2011年6月，美国10年期国债利率又再被推升至3%上方。

　　更为激进的量化宽松政策都没有成功地将美国国债长期利率平稳地维持在低位，规模更小手段更为温和的“扭转操作”其作用恐怕更为有限。据历史经验，在上世纪60年代的那次“扭转操作”之所以被放弃，就是因为这一政策在当时只将长期利率降低了15个基点。

　　比“扭转操作”作用有限更令人担忧的是，这一模式可能还会对美国经济产生更大的副作用。

　　在银行业方面，“扭转操作”卖出短期国债的行为会导致短期利率上升，从而使得银行业利润空间将被进一步挤压，许多企业短期的借贷成本也会上升。

　　“嗨嗨嗨，我们不停地旋转，我们不停地上下。”这句《扭转操作》的歌词也许恰恰暗示了美联储政策的最终效果。