黄金价格在振荡中不断前行

　　2008年注定是全球风云变幻的一年，政治、经济、金融包含着众多的不可预测因素，对于投资者而言，这既是机遇又是挑战。我们从国际战略格局转变的角度入手，认为日渐成形的全球政治多极化格局必将推动货币体系多元化的形成，从而促使美元在长期内持续贬值。在货币体系重建的历史进程中，黄金将再次发挥其货币属性，受到各方面力量的青睐，以美元标价的黄金将继续其升值态势。具体到中国来讲，由于人民币处于长期升值通道中，会侵蚀部分黄金价格上升所带来的投资收益。在此基础上，我们预测了投资者最关心的黄金现货价格在全年的波动范围，得出国内黄金期货价格的可能波动范围，为投资者的投资决策提供参考。

　　一、黄金在振荡中不断前行

　　1.货币体系多元化趋势明朗

　　亚洲金融危机以来的十年内，世界各经济体的经济实力已经发生了巨大的变化。

　　在当前，美国经济在次贷危机的冲击下，可能陷入“长期、深度和严重的衰退”。2007年12月份的一系列经济数据显示，房市降温仍在持续，居民收入减少、消费不振，失业率上升明显。索罗斯甚至认为目前美国正经历二战以来最严重的经济危机。尽管如此，次贷危机还远未到谷底。因为按照放贷时间推算，很多次级住房抵押贷款的拖欠还贷高峰尚未出现。2008年第二和第三季度将是非常关键的时期。未来一段时间的美国经济走向将异常敏感。

　　反观俄罗斯的经济，它从2005年起连续跨越几个重要标杆。2005年俄罗斯进入世界十大经济体；2006年国内生产总值超过前苏联时期的最高水平；2007年国内生产总值将超过1万亿美元，成为经济大国；2015年前人均国内生产总值将超过1万美元，成为经济强国。此外，从2006年7月1日起，俄罗斯卢布实现完全自由兑换。国际政治经济的风云变幻可见一斑。

　　面对次贷危机的冲击，欧盟委员会主席巴罗佐评论认为，尽管欧盟经济肯定会因美国经济陷入困境而受到影响，但是欧盟经济的基本面依然稳固，无需效仿美国采取刺激经济增长的紧急措施。欧元的持续走高为此做了最好的注脚。2000年10月，1欧元兑换0．82美元左右；2007年12月，欧元对美元比价已达到1比1．47左右。另一方面，目前在世界各国的外汇储备中，欧元所占有的份额已由1999年的17.9％上升到25％。

　　随着综合国力进一步增强，广大发展中国家在国际事务中也日趋活跃，影响力进一步提升，特别是中国、印度、巴西、南非、墨西哥等国所发挥的作用明显增大。

　　经济实力的此消彼长肯定要反映到货币层面。按照目前的趋势发展下去，欧元可能在不远的将来与美元分庭抗礼，力图使本国货币成为世界货币的国家还有俄罗斯和中国等。俄罗斯国家杜马信贷组织与金融市场委员会官员表示，卢布已经完全具备了硬通货币的条件。中国目前也正在朝着人民币可自由兑换的方向努力。这些经济体及其居民抛弃美元转持本国货币的转变必将沉重打击美元币值。

　　因此，当前的次贷危机极有可能扣动了美元继续贬值的扳机。在内外交困中，美元的贬值是一个长期的不可逆转的趋势，全球多元化的货币体系得转换已不可避免。

　　2.货币体系重建将进一步推高黄金价格

　　由于美国经济良性发展会促使全球增持美元，而美国经济萧条又会使美元被持续地减持。在当前美国经济面临衰退的预期下，各经济体原先持有的美元将被不断地释放出来，从而推动全球美元流动性泛滥。结合新兴国家对资源类商品的强劲需求，在货币体系重建的过程中，黄金由于其兼具商品属性和货币属性而受到各方面力量的青睐。

　　首先，美元的持续贬值会使得以美元标价的黄金的价格不断上涨，如图1所示，美元和黄金具有明显的负相关关系。

　　以2007年美元的购买力计算，1980年金价高点的真实水平为2000美元。以黄金存量价值与美国股市市值的关系估算，1980年高点时两者相当；而目前美国股市市值达18万亿美元，黄金仅为4万亿美元。从涨幅来看，19世纪70年代金价上涨25倍，而目前上涨约5倍多。从以上看出，当前黄金的涨幅还是较温和的，预期未来仍有较大上涨空间，如图2所示。在上世纪70年代初期，随着固定汇率制度的彻底解体，全球经济也面临着类似当前局面的巨大的不确定性。在上一次黄金上涨的投机狂热阶段，黄金出现了短期的狂飙行情；而目前这一轮行情尚未到达类似阶段。

　　随着新兴国家货币寻求成为国际货币的努力不断深入，黄金在储备中的数量和比重有望不断提高。如表1和图3所示，目前，新兴国家在黄金储备的绝对数量和相对数量方面都无法和发达国家相抗衡。但是，随着新兴国家经济的长足发展，这种低黄金配置的现状有望得到改变。

　　在我国，相关人士提出，资源储备具有流动性、收益性、战略性和提前支付功能，因而，运用外汇储备建立资源储备应成为我国外汇储备积极管理的首选方案，其中就包括了金属和石油等大宗商品。

　　在新的货币体系形成的过程中，居民购买黄金以规避不确定性的趋势明显，如图4所示。黄金ETF是2003年3月才在澳大利亚诞生的新事物，但是，截至2007年10月份，ETF持有的黄金已经达到了创纪录的840多吨。据估计，2008年黄金ETF的投资可能大幅上升30%，达到1000吨的水平。这和历史规律是吻合的。常识告诉我们，在平和时期，决定黄金价格的是供求关系；而在动荡年代，投资和货币因素才是黄金价格的决定力量。

　　综合上述因素，我们认为以美元定价的黄金有望在2008年继续走强，这一过程可能一直延续直到新的货币体系基本稳定为止。

　　二、国内黄金价格波动范围分析

　　对于国内投资者而言，普遍担心的问题是人民币升值会如何侵蚀美元贬值带来的黄金投资收益。在这里，我们首先讨论一下人民币升值问题。

　　国家信息中心政策动向课题组最新研究报告认为，2008年受粮价、资源性产品和公共事业性产品价格上涨影响，成本推动型通胀压力较大。据国泰君安证券分析，受雪灾的严重影响，CPI在2008年1月份会突破7%，并在2月份创出7.6%的新高；而在整个1季度，CPI可能都会在7%以上的高位。基于发达国家治理通货膨胀的经验，我国央行为抑制通货膨胀预期，加息在所难免，甚至不排除2次以上连续加息的可能性。

　　另外，在国际大宗商品价格高涨、输入型通货膨胀显著的局面下，人民币升值也是应对通货膨胀的重要工具之一。截至2008年1月31日的一个月内，人民币对美元汇率中间价报收7.1853，较2007年最后一个交易日累计升值1.66％。有专家甚至认为2008年全年人民币的升值幅度或将达到10%。

　　可见，不管我国采取加息还是直接小幅升值的举措，人民币的升值是确定的趋势。但是，注意到我国允许的人民币每日波动幅度仅为0.5%，升值的步伐是缓慢的。

　　如表2和表3所示，我们可以大致测算到2008年6月底和12月底的现货黄金价格的运行区间。

　　在表2中，第一行表示到6月底的人民币升值幅度，第二行表示相应的人民币中间价，第一列则是以美元标价的黄金价格。其余数值根据公式——

　　美元价格×人民币中间价/31.1035计算得到的。

　　假设随着美元的长期贬值，到2008年6月底黄金价格在1000美元±50美元上下波动，而人民币同期的升值幅度为4.5%±0.5%，则初步计算黄金现货的价格在211.95—236.73元之间。

　　同理，用相同的列表结构得到表3。保守估算到年底黄金在1050美元±50美元范围内宽幅振荡，而人民币保持8.0%±0.5%的年度升值幅度，则到2008年底，黄金的人民币价格仍可维持在214.89—238.96元。

　　可以认为黄金现货全年在215—236元范围内的可能性极大。

　　根据国内相关的研究报告，黄金现货和期货之间的无套利区间约为10元左右，则对于期货投资者来说，黄金期货的价格浮动区间约为215元±10-236±10元。

　　在投资策略上，根据我们的统计，人民币对美元汇率的日波动率为0.0918%，而黄金期货的日波动率为1.3175%，因此对于短线交易策略而言，人民币升值对其基本不存在影响。对于长线投资者而言，人民币对美元汇率的月波动率为0.62%，黄金期货的月波动率为2.59%（COMEX期金数据），考虑人民币升值单项因素，将使COMEX期金价格上涨对沪金价格上涨幅度的影响下降24%。因此，对于看多黄金长期投资者而言，人民币升值可能使投资收益大幅减少。