原油期货的全球牌

    监管当局希望要以中国进口量最大的中质含硫原油作为期货交易标的，建立一个全球性的市场
 
    原油期货已经被监管层确定为今年要主推的期货新品种。
 
    “原油期货将会以中质含硫原油为交易标的。这个品种，中国进口量最大，也与境外市场交易的品种有所区别。”接近监管层的人士告诉财新《新世纪》记者。
 
    今年1月，在全国证券期货监管工作会议上，证监会主席郭树清提出要抓紧建设原油等大宗商品期货市场。
 
    中国石油大学中国能源战略研究中心执行主任王震表示，中国无论是从石油产量上看还是消费量上看都已经是大国，因此应该推出石油期货，影响对世界的石油定价。
 
    中国证监会主席助理姜洋日前撰文指出，“在中国建立一个新的国际原油价格基准，既是对全球的原油期货定价机制提供补充，更是对保护中国在国际贸易中的经济利益、维护国家经济安全，具有重要战略意义。”
 
    “我们计划建立的原油期货市场不是一个单纯面向境内的市场，我们希望建立一个能够吸引全球生产者、消费者和投资者的市场。”参与研究原油期货的人士告诉财新《新世纪》记者。
 
    时机之辩
 
    中国作为石油出产和消费大国，推出原油期货酝酿已久。
 
    上海石油交易所曾经在上世纪90年代推出过石油期货交易，包括大庆原油、90号汽油、0号柴油、250号燃料油等。之后，原华南商品期货交易所、原北京石油交易所、原北京商品交易所等都曾推出过石油期货合约，因期货市场清理整顿和石油流通体制改革，石油期货被叫停。
 
    无论从产业还是金融方面，再次推出原油期货存在诸多障碍。对中国是否有足够成熟的市场基础和制度体系推出原油期货这一问题，业界始终有不同看法。
 
    中国石油天然气集团公司经济技术研究院市场研究所副所长、高级工程师戴家权对媒体表示，原油期货推出有利于赢得国际商品定价权，但需满足软件和硬件两方面条件，第一，中国需开放金融体系，放松外汇管制，实现国内外资金跨境流动；第二，中国石油产量需有所提高，在全球市场占据较大份额，但这两个条件目前都还不具备。这两方面正是业内人士共同关注的焦点。
 
    此外，中国国内石油市场的完全垄断经营也是推动原油期货的障碍之一。
 
    目前中国具有原油进口权的只有五家公司：分别是中石油、中石化、中海油、中化公司和珠海振戎，这被称为国营原油进口贸易商。
 
    此外，商务部每年还会批准一批企业从事原油、燃料油的进口业务，这些公司中有不少是民企，大多有地方炼油厂的背景。但是与五家国营贸易商相比，这部分的原油进口量相当小，且进口后还必须卖给中石油或中石化的炼厂。
 
    在原油进口权奇货可居，以及国内油气上游勘探生产资质被“三大油”牢牢把控的前提下，中国原油现货市场自然也无从发展，竞争不足导致现货价格都未市场化。
 
    与此同时，由于石油价格波动剧烈，境内大量石油上下游生产经营企业都在境外期货市场从事石油期货的套期保值业务。
 
    2001年，中国国际石油化工联合公司、中国联合石油有限责任公司、中国远洋运输（集团）总公司、中国有色金属工业贸易集团公司等七家企业经批准可在境外期货市场从事套期保值业务，2003年又增加十家。但在持有头寸时间、额度限制、外汇管理等方面均有严格管制。
 
    目前中石油、中石化和中化公司都有一帮人马在做原油期货的套期保值交易。以中化公司为例，有大约三四十人的团队常年在纽约和伦敦做期货业务。
 
    没有境外套期保值牌照的大量石油消费商和产业链上的相关企业，则通过种种渠道参与境外期货交易，交易风险与管理风险巨大。
 
    目前世界上重要的原油期货合约有四个：纽约商业交易所（NYMEX）的轻质低硫原油即“西得克萨斯中质油（West Texas Intermediate，WTI）”期货合约，高硫原油期货合约，伦敦国际石油交易所（IPE）的布伦特原油期货合约，新加坡交易所（SGX）的迪拜酸性原油期货合约。
 
    日本、迪拜等地虽都已经推出过石油期货，但对亚洲地区的石油定价并未产生很大影响。因为日本本身不出产石油；迪拜虽身处产油区，在石油消费方面有所欠缺，这样不全面的市场基础导致二者均影响有限。而新加坡虽然有自己的炼油厂，但既不出产亦无消费，多数石油仅是在新加坡“过境”。

    由此，王震认为，具有成熟的现货市场是石油期货能成功的基础。中国在国内虽然并未放开石油定价权，但既是产油大国，每年又有大量的石油消费，一旦推出石油期货，与上述国家的市场影响不可同日而语。
 
    上海期货交易所总经理助理、石油期货工作组组长禇玦海也表示，应积极推进原油期货市场建设，一旦迪拜、俄罗斯等地的石油市场完善，中国原油期货市场的建设成本将大大增加。
 
    差别化定位
 
    选择什么品种作为交易标的，对于中国原油期货市场的发展有着重要意义。
 
    “与别人一样的品种肯定不用考虑，这个品种需要差别化定位，这样才有生存的潜力。”参与原油期货的研究人士表示，“中质含硫原油就是目前考虑的基准油，因为中国进口量的52%都是中质原油。”
 
    原油按硫含量分类可分为超低硫原油、低硫原油、含硫原油和高硫原油四类；按比重分可分为轻质原油、中质原油、重质原油三类。
 
    目前国际油价的确定是以美国纽约商品交易所的WTI合约和英国国际石油交易所的布伦特合约价格为基准价格。两大合约选择的基准油不尽相同，但均为轻质低硫原油。美国WTI的“标准油”选定为西得克萨斯轻质低硫原油，比布伦特原油“轻”，硫含量也更低。
 
    布伦特原油期货及现货市场所构成的布伦特原油定价体系影响最大，是全球原油定价中最广泛使用的合约，目前约70%的原油现货交易定价参照的是布伦特标尺，世界上有三分之二地区石油市场原油价格与布伦特原油关联，包括中国成品油价格参考机制。
 
    WTI原油的油品质很高，市场供给量相对较小，对交易所来说较好控制。
 
    因为要交易的每批原油品质不可能与WTI等标准合约下的品质完全一致，因此在进行原油实物交割、展期、入库出库，在热值、粘度、杂质等方面出现差异时，每批油都要与标准油进行折算。
 
    洲际交易所集团ICE大中华区董事总经理黄杰夫(微博)表示，在基准油的选择上，最重要是能够精准反映中国石油的供应、进口来源和消费结构。ICE是伦敦国际石油交易所母公司。
 
    “目前中国的石油进口中，70%直接、间接都是采用了布伦特标杆。”黄杰夫说。
 
    2004年，上海开始燃料油期货交易，经过一度活跃之后归于沉寂。总体来说，投机者参与居多，而现货商寥寥，具体表现为多数持仓盘均为短线投机盘。上期所目前的会员中，中石油、中石化下属企业均参与不够活跃。
 
    电子商务交易平台金银岛公司的资深专家张永凯介绍说，国内燃料油期货选用的是“混调油”，但此油种在国内没有多少市场份额，因此参与交易者出于套期保值需求的很少。
 
    2011年年初，监管层为整肃交易市场秩序，在燃料油期货合约上推行“大合约”，提高单笔交易额度。这使得参与者需投入保证金比例大增，燃料油期货交易也就此沉寂。
 
    国内燃料油期货的不少参与者是民企，不是真正的套期保值者，从某种意义上讲是投机者，这种“大合约”方式对资金要求提高，抑制了交易的活跃。
 
    “中质原油是一个与石油上下游企业密切相关的品种，能够有效保证交易活跃。”接近上海期货交易所的人士称。
 
    全球性战略
 
    接近监管层的人士表示，建立原油期货的目的并不是要设立一个“境内投资者的交易市场”，而是一个希望能吸引境外投资者、生产商、贸易商、消费者的市场，这样才能真正形成定价机制。
 
    王震表示，石油期货与股指期货不同，股指期货依托的A股市场中，国内证券机构是参与的主力，QFII等境外合格投资者额度较小。而原油期货推出后，境外投资者能否活跃参与则举足轻重。
 
    能否吸引境外投资者的挑战性因素包括交易宽度、是否有足够对手盘、总交易量等方面。
 
    首先，如果产品品种太少，合约太少，留给投资者无风险套利的机会少。美国WTI有1000多个相关衍生的期货合约品种，市场深度广度都很充分。
 
    其次，如果交易深度不够的话，缺乏对手盘和交易量不够，国际资金就不会来，也不是个国际市场。
 
    再次，在结算货币方面，若选人民币，资本项下自由兑换还有藩篱，对形成国际竞争力确有挑战。
 
    “换句话说，做不好就成了个内河远洋舰队。”冯跃威表示。
 
    尽管目前国内只有五大企业有石油进出口权，但由于境外投资者有套期保值的需要，只要能充分满足这种需要，依然可以吸引境外投资者活跃参与。
 
    推出原油期货能否成功的关键，在于能否吸引足够多的投资者活跃参与，合约的设计、交割期限、持仓比例、油种选择等细节都可能决定成败。
 
    黄杰夫提出，要想使原油期货的参与者足够活跃，应有一个开放的原油、成品油现货市场，且期货市场以机构参与为主。
 
    目前洲际交易所的布伦特市场中的交易参与者构成，51%是石油产业链上的企业，25%是为这个产业链服务的一流金融企业，如花旗、高盛、巴克莱、JP摩根等，此外还有专业的流动性提供商和投机者。
 
    此外，合约的交割期限、持仓比例等限制均可能对合约的活跃度产生影响。如台湾曾推出石油期货，但最初因限定持仓比例太低而并未获得成功。
 
    黄杰夫表示，建立成熟的掉期交易市场，以及发展相应制度便于不同石油标杆间的跨市套利机制也非常重要。“不能把石油定价标杆孤立起来，而是要把这个标杆放到整个石油定价链条中。”
 
    金融领域的资本管制也需要在原油期货推出过程中进行调整。
 
    由于原油期货需要境外投资者的积极参与，如原油期货使用人民币计价，而中国不允许自由换汇，境外投资者在换汇、资金流转、交割等方面都需要审批，参与交易的机构在面临国际石油价格波动的同时，又必须面临汇率波动的风险。
 
    接近监管层的人士表示，原油期货的推出还需要解决众多操作性问题。
 
    首先，是否允许境外投资者成为上海期货交易所的会员。按照《期货交易管理条例》规定，只有在中国企业可以成为期货交易所会员，如果境外投资者希望成为交易所会员，需要修改有关条例。
 
    其次，还需要考虑是否允许境外会员参与交易所的分红，这涉及对现行交易所会员制度的全面改革。
 
    “方向虽然很明确，但是从时间上看，不一定能在今年年内推出。”知情人士说。